光环褪去，豆油稳步回落

     2009年开始，在经济、政策等多方面利好因素逐步浮出台面的推动下，油脂期货经历了半年之久的大规模反弹行情，价格重心也不断上移。随着前期利好的充分消化，关于未来行情的牛熊之争再次困扰市场，危机未完还是通胀再起？08年下半年的历史是否会重演？在下半年扑朔迷离的行情面前，油脂前途又将如何？

     利空预期促豆类集体下跌 郑商所调低棉花白糖保证金 文竹：7月大豆以逢高抛空为主 螺纹钢主力合约大幅减仓近4万手 麦格理：钢价年底反弹 [国内期货行情][持仓分析系统] 从目前的情况来看，09年的行情不会如同08年那样大起大落，因此，下半年的行情也会相对平稳。而在未来六个月的时间里，主导市场的影响因素还是下面两个：供需与原油。

     1、宏观经济环境

     与今年年初相比，如今的形势已明显好转。 当时全球经济有如“跌落悬崖”，以空前的速度萎缩。目前，虽然全球几乎所有主要经济体仍处于萎缩之中，其中部分经济体仍在快速萎缩，但一些先行经济指标已然表明，衰退速度有所减缓，而且有望进一步减缓。

     同时，原油的库存水平的不断下降，对于市场价格的提振力度极强。5月20日当天，美国发布了最新的商业原油库存报告，显示上周美国商业原油库存下降210万桶，至3.685亿桶，降幅较分析师的预期高2倍。汽油库存则下降430 万桶。原油库存下降幅度大大超过市场预期，刺激当日纽约油价高开高走。

     而原油市场的持仓也发生了一些变化。CFTC基金持仓的净多头持续出现减少后，近期明显回升。自4月28日，投机基金在纽约商业交易所（NYMEX）原油期货中已经转为净多头308手。同时，NYMEX原油的总持仓也自4月中旬出现持续减少后开始增加。投机持仓与期货头寸的总持仓的增加，表明了原油市场流动性的注入。

     随着商品的持续反弹，尤其是原油再上70美圆/桶对于市场信心的提振极强，牛市思维和通胀担忧再次兴起，推动市场在迷惘中继续上行。从原油的走势来看，3月份开始震荡反弹，中期底部基本可以确认，未来走势还应多关注美圆等宏观因素。

     根据高盛集团（Goldman Sachs）研究表示，目前有五大因素令美元承压：有关全球经济复苏的预期将导致美元避险需求减弱；近期商品价格反弹令美元承压；美元表现可能会逊于欧元等其它主要货币；欧洲央行货币政策姿态比美联储更为强硬；有关国际货币基金组织（IMF）的特别提款权（SDR）作为新型全球储备货币的讨论一直未曾间断，打压投资者对于美元的信心。而另一方面，随着通胀预期的提升，关于美圆加息的讨论再次兴起，鉴于美联储推行的3000亿美元美国公债购买计划已经进程过半，美圆处于上下两难局面，也成为了未来的潜在变数。

     从目前的情况来看，只要原油不出现大幅回落，对于商品价格就有很强支撑，考虑到海运费用持续上涨等成本推动因素，对于油脂价格维持在相对高位有很大帮助。但对于下半年，根据世界银行的预计，受国际金融危机影响，今年世界经济将负增长2.9%，未来世界经济依然看淡。

     2、国内外油籽供应情况

     无论是进口还是消费，最终对于商品价格的影响力量还是归结到供需上。从09年开始，以南美大豆因干旱减产为开端，全球油籽供需由原来的过剩进入了供应偏紧格局。

     从上面的表格可以明显看出，09年度全球大豆供需缺口明显，同样的情况也出现在近期对其他油籽如菜籽、棉籽、花生和葵花籽等上，这就直接导致了对于国外大豆尤其是美豆的强劲需求。2009年3月1日，美国农业部公布谷物季度库存数据，受南美干旱减产引发的需求替代，陈豆销售顺利，大豆季度库存同比下降9%。在随后的月度报告中，USDA一再调低库存数据。在5月份的USDA月度报告公布后，分析师表示，美国农业部当前的预估仅为16天的供应，为2003/04年度以来的五年最低水准。7700万蒲式耳的结转库存可能是1972年以来或尽40年来的最低水准，当时美国大豆供应总计6000万蒲式耳。7500万蒲式耳的结转库存大约能够维持一周或不到一周的供应。这极大地为市场提供了利多支撑，引发美豆价格大幅反弹突破1200美分/蒲高位。

     据行业机构物油世界预估，巴西，阿根廷，巴拉圭，玻利维亚以及乌拉圭五个南美主要出口国2009年初大豆产量总计9670万吨，较2008年同期减少约1810万吨；美国2009年8月末大豆库存将降至360万吨，较5月12日预估减少100000吨，低于2008年8月末的558万吨；本季（2009年）全球大豆库存将大幅下降，料降至约5000万吨的五年低点，较2008年减少约1000万吨。这将会提高2010年上半年大豆进口国，如中国，对美国供应的依赖。

     3、美豆新年度种植面积

     2009年3月31日晚间，备受关注的美国农业部2009年美国主要农作物种植面积预估报告发布。报告显示，美国2009年大豆种植面积预估为7602.4万英亩，分析师此前预估为7962.2万英亩，较2008年实际种植面积7571.8万英亩仅有小幅增长。

     USDA的报告显示，2009年度，美国主要的四种农作物（大豆、玉米、小麦、棉花）种植面积预计为2.2846亿英亩，较2008年度的2.343亿英亩下降了2.5%，那么，至少有584万英亩的土地转种其他作物或是休耕。而据09年美国农业部发布的声明，今年美国农业部将允许农户重新登记最多为150万英亩耕地进入休耕项目。另一方面，根据休耕项目，美国农业部向农户支付大约3200万英亩耕地休耕的费用，其中有390万英亩耕地的休耕合同于今年九月份到期。因此，在未来一段时间内，有数百万英亩土地面临着种植作物的选择，而种植成本较低、比价较高的大豆不失为一种较好的选择。

     就大豆和玉米的种植效益而言，由于奥巴马政府对于新能源的重新定义，生物能源渐渐褪去了原有的光环。若延续2008年美国大豆种植成本（339.93美圆/英亩），趋势单产处于42.6蒲式耳/英亩，以6月15日CBOT大豆主力7月合约收盘价格1221美分/蒲式耳计，单位种植面积收益为180.22美圆/英亩；若玉米种植成本维持在567.13美圆/英亩，趋势单产153.4蒲式耳/英亩，按6月15日CBOT玉米7月合约收盘价格418美分/蒲式耳计，单位种植面积收益为74.08美圆/英亩，大豆种植效益明显好于玉米。同时，由于种植区天气一直阻碍美国大豆的播种进程，东部地区种植者的大宗播种任务已远远落后于主要的播种期，后期很可能将部分种植面积转向种植大豆。

     从历史数据来看，美国大豆与玉米价格之间的比值长期在1.8~3之间波动，中值为2.3。而从目前的比价关系来看，已经达到3.0的相对高位区域，明显地利于大豆的种植，由于前期降水导致了作物播种的延迟，令6月份的北半球大豆种植充满变数；目前由于南美的减产，供需格局转为偏紧，因此，未来大豆的种植面积还有不小潜力空间，对于大豆价格、进而对于油脂价格形成压制。

     4、进出口数据变化分析

     根据海关数据显示，5 月份我国进口豆油18.8 万吨，低于4 月份23.8 万吨的进口量，高于去年同期的11.5万吨；5 月份我国进口菜籽油7 万吨，高于4 月份的进口量5.6 万吨，也高于去年同期的4.4万吨；5 月份我国进口棕榈油48.5 万吨，低于去年同期50 万吨的进口量，但高于4 月份40.5万吨的进口量；其中进口19-24 度棕榈油32.6 万吨，进口44-56 度棕榈油硬脂12.7 万吨，进口初榨棕榈油3.2 万吨。今年1-5 月份我国进口棕榈油225.6 万吨，同比降低7.8 万吨和3.3%。

     根据国家粮油信息中心的调查显示，6 月份植物油到港量预计为69 万吨（含棕榈油硬脂），其中棕榈油（含硬脂）到港量预计为43 万吨，豆油到港量25 万吨。6 月份到港的棕榈油成本继续上升，且豆油所占比重提高，植物油平均到港成本将进一步上升。如果预计的植物油船货能够如期到港，本年度前 9 个月（2008 年10 月至2009 年6 月），我国植物油（含棕榈油硬脂）累计进口量为531 万吨，同比减少98 万吨。鉴于我国植物油价格与进口成本呈倒挂状态，我国新签采购合同不多，7-9 月份植物油到港口量不会大幅上升。那么，在未来缺少了中国需求支撑的情况下，国际油脂市场价格或将有所回落。

     5、现货价格及压榨利润情况

     （1）、油脂现货与进口成本情况

     近期，沿海豆油价格继续下跌，市场购销清淡，油厂豆油库存增加。沿海一级豆油价格

     7500-7750 元/吨，市场交易十分低迷，油厂豆油库存进一步上升，部分油厂油罐紧张。根据船期监测，6 月份到港的豆油数量增加，预计达到25 万吨，会使罐容偏紧的局面进一步加重。除此之外，市场担心国储大豆及豆油将会出售，加大豆油市场的供给数量。贸易商囤货心态受到打压，部分贸易商表示，近期将会继续降低库存，不打算签订新的采购合同。在上述因素的影响下，预计油厂库存偏大的局面将会持续，豆油价格短期内很难重新恢复上涨。

     国际市场豆油价格继续回落，进口豆油到港成本下降。7 月船期南美毛豆油CNF 报价

     860 美元/吨，折合完税成本7410 元/吨，比沿海四级豆油价格高110 元/吨，未来国际市场下跌空间更大。在国内豆油库存偏大、下游厂商采购意愿下降、国际市场豆油价格下跌的共同影响下，预计国内豆油价格继续回调的可能性较大。

     由于国内外油脂库存水平均较高，因此，在豆类油脂品种中，油脂表现较弱，未来跟随行情出现的可能性依然较高。

     （2）、压榨利润变化及分析

     近期，由于国内豆粕及豆粕出厂价格双双下降，进口大豆到厂成本上升，沿海地区大豆初榨收益普遍下降。根据国家粮油信息中心监测数据显示，6 月中旬到港口的进口大豆成本为3520 元/吨，以此为基础测算的沿海地区油厂平均收益为349.5 元/吨；7 月船期南美大豆CNF 报价500 美元/吨，以此为基础测算的大豆加工收益为亏损167 元/吨。

     从近期的加工收益变化情况分析，大豆成本的上升对油厂收益的影响程度逐渐加大，如果豆油及豆粕价格不出现回升，油厂加工收益将进一步回落，7 月份很可能会出现亏损。在国产大豆加工方面，由于目前黑龙江豆粕及豆油价格普遍下跌，大豆收购价格总体稳定，油厂加工收益下降。目前国产大豆初榨收益为147.3 元/吨，黑龙江农民库存大豆进一步减少，油厂开工率下降。

     6、CFTC基金持仓

     根据CFTC报告显示，在截止6月23日这周，基金减持大豆多单8301手，同时减持空单5458手，基金净多单由上周的124160手减至本周的121317手；投机基金在大豆上的期货和期权净多单由上周的113903手减至本周的105941手，指数基金在大豆期货和期权上的净多单由上周的133257手增至本周的132828手。

     前期投机基金净多单增持速度较快，所持数量已达到去年3月初以来的最高水平。大豆基本面总体短期仍然利多，这奠定了基金增持大豆多单的基础。从近期的情况看，大豆市场新的利多消息匮乏，市场变动与金融及能源市场变化的一致性较高，金融及能源市场的不稳定性可能会影响到基金在大豆市场上的持仓变化，短期内投机基金放缓增仓步伐，净多单数量连续两周下降。

     根据CFTC报告显示，在截止6月23日这周，豆油净多单由上周的18830手减至本周的17289手。目前，美国国内豆油食用需求增长乏力，生物柴油对豆油需求下降，加上美元指数反弹，影响到投机基金在豆油市场上的持仓意愿，短期净多单数量很可能下降。值得注意的是，在基金净多经历了三个月的增仓之后，增幅有所放缓，甚至一度出现了明显下降，说明基金做多开始谨慎，后市应继续注意基金动态。

     7、油脂产业情况

     由于去年开始国家收储了大量大豆，目前市场所担心的重点是国家收储大豆的顺价轮出。可以说，目前进口大豆已高于收储价格，而到了9月份国内又处于新豆大量上市，因此，在7、8月份国家将临时收储的部分大豆顺价轮出是必然的。市场普遍认为750万吨的收储数量轮出将给市场带来压力，其实不然。从收储大豆的结构来看，第一批收储的150万吨大豆是中央储备，按照制度规定，短时间内不会轮出，那么投放到市场的就只有临时收储的600万吨大豆（假定完成收储任务，实际上，从第三批临时大豆收储时间延期至6月底可以看出，实际临时收储的数量应该是不到600万吨），相对于前面表格所示的1299万吨的供需缺口，国储大豆即便投放，也只是有效地缓解短期供应压力，减少进口。同时，考虑到国储大豆成本（仓储、管理等费用）达到3800-4000元/吨水平，对市场价格的冲击应该不会太大。

     另一方面，由于国家先后出台了众多了产业保护政策，如取消出口关税等，因此，如果未来价格出现大幅回落，国家势必继续采取措施保护油脂产业，同时，由于09年国家对国内另一主要油籽——油菜籽进行了大规模的最低价托市收购，这在一定程度上也会对大豆价格起到提振作用。

     随着6月30日美国种植面积和季度库存报告的公布，关于新一年度的油料天气炒作开始，干旱、洪涝、厄尔尼诺……未来对于天气的关注不可忽视，同时，由于未来经济存在的变数，豆油本身的消费情况和高库存水平，豆油下半年的行情或许不会再如年初这样不断盘升，而是处于一种被动跟随的情况。未来豆油表现很可能不如大豆和豆粕，预计下半年大部分时间都处于一种震荡回落态势，直到年底传统消费季节所带来的回暖。

     后期需要重点关注因素：

     （1）、大豆的基本面情况，如中美种植面积、产量、天气、压榨情况、中国需求等；

     （2）、原油、美圆等周边市场情况；

     （3）、国家的宏观调控政策及CPI、PPI情况，重点关注国家收储等产业政策；

     （4）、CFTC基金持仓净多是否继续减少及其幅度变化；

     （5）、养殖业恢复情况和油脂消费情况，油脂整体产业情况等。