玉米产需缺口仍存 新作逢低做多为主

　　自2016年国家提出玉米去库存以来，国产临储玉米于2020年消化完毕，根据我们对国内外谷物市场分析，认为未来1-2年国内谷物市场供给将偏紧，这也使得国产玉米价格会持续维持高位运行，具体分析如下：

　　一、国际玉米市场供需状况

　　根据USDA公布的7月供需平衡表，可以看出2021/22年度全球玉米库存消费比24.84%，处于近5年低位，分项来看，美国、阿根廷、巴西、乌克兰2021/22年度玉米库存消费比分别为：11.6%、18.13%、12.23%、16.25%，皆处于近5年历史低值。就玉米出口量级需重点关注美国，根据7月USDA报告，2021/22年度美国玉米出口数量为6350万吨，环比(+127)万吨，同比(-889)万吨。截至当前中国从美国采购新作数量为1000万吨左右，后期不排除继续采购美玉米新作，同时叠加单产大概率下调，美玉米期末结转库存有进一步下调可能。

　　二、国际大麦市场供需状况

　　根据7月USDA报告，2021/22年度全球大麦库存消费比为10.52%，同比下降0.73个百分点，分项来看，2021/22年度欧盟、乌克兰、阿根廷、澳大利亚、加拿大、俄罗斯大麦库存消费比分别为：9.2%、8%、14.7%、19.9%、8.0%、4.6%，同样处于历年均值。我国目前进口大麦约为900万吨/年，主要是从加拿大、澳大利亚、乌克兰、法国等区域进口，考虑大麦与其他谷物种植收益比较，认为上述主销国提高大麦种植面积潜力有限。

　　三、国际高粱市场供需状况

　　根据7月USDA报告，2021/22年度全球高粱库存消费比为6.52%，美国高粱库存消费比为26.88%，2020/21年度中国进口高粱约为650万吨/年，其中从美国进口高粱为550万吨/年，同样高粱由于种植收益低于其他谷物，继续提升高粱种植面积有限。

　　综上我们认为在未来1-2年国外饲用谷物面积增长有限，且内外价差有望持续缩小。根据评估我们预估未来1-2年中国进口谷物数量约为4000-5000万吨水平，如实现上述数量目标进口量有望缓解国内饲用谷物缺口。国内饲用谷物方面我们重点关注小麦和稻谷有效供给，其中小麦在猪料中可以完全替代玉米，禽料中可替代20-30%，水产料中可完全替代玉米;稻谷(换算糙米)在猪料中可替代50%左右水平，禽料中可替代20%-30%水平。

　　四、国内小麦市场供需状况

　　自去年10月以来托市小麦累计投放1.16亿吨，累计成交4168万吨，成交率36%，而2017-2019年托市小麦累计成交数量分别为878万吨、866万吨、264万吨，三年均值为669万吨。假设期间小麦产量和小麦面粉需求相对稳定且2017-2019年玉米/小麦价差，可合理推断托市小麦成交全部为面粉企业参拍，进而推算出2020/21年饲用小麦成交数量3499万吨。根据国家粮油信息中心公布的小麦产需平衡表，2021/22年小麦产需缺口为48.2万吨，其中小麦饲用消费约为3600万吨。据不完全统计，托市小麦库存预计为4900万吨，为近几年低点，其中2014-16年小麦约为1600万吨，我们认为未来1-2年托市小麦可投放量会减少，预计国产小麦价格涨幅会高于玉米或稻谷。

　　五、国内稻谷市场供需状况

　　目前市场各方预估托市稻谷库存8000-14000万吨不等，整体来看国内库存相对充裕，且政府有驱动将超期稻谷快速去化完毕，将稻谷库存保持在合理区间水平，最大程度地节省财政成本。根据国家粮油信息公布的稻谷平衡表，2021/22稻谷年度产需结余约为560万吨，分区域看，东北稻谷产需结余量为2027万吨，因此需重点关注东北超期稻谷投放和成交量。2020年10月至今定向稻谷累计投放数量约为3997万吨，累计成交1817万吨，成交率45.6%;保守估计按出库率50%计算，则到7月底饲用稻谷消耗量为908万吨，月均稻谷消耗90.8万吨。考虑8-9月份稻谷使用量不变，则当前作物年度稻谷使用量为1089万吨，按照70%出米率，约等于762万吨糙米。

　　六、结论 

　　根据估算，国外进口谷物、国内小麦、稻谷总供给量约为7000-8000万吨/年，前提是玉米价格持续高于替代品价格，按照当前市场主流预期玉米年度产需缺口5000-6000万吨，替代品供应能够满足产需缺口，但替代品库存会快速下降，进而助推谷物价格继续上行。新季玉米价格走势最终取决于替代品价格，可以重点参照饲用稻谷价格，如新年度稻谷拍卖底价不变，进而可以推算玉米底部区间值，根据估算，国内盘面玉米期价在2400-2450是相对底部，新作逢低建多安全边际较高。