随着季节性压力的显现，此前被一致看涨的玉米市场近期出现明显分歧。国内现货市场南北分化显著，东北玉米收购价格持续走高，华北黄淮及南方市场整体稳中趋弱。期货市场表现更为疲软，主力9月合约一路走低。期现货市场很多投资主体开始怀疑先前的预估，甚至转向否认玉米缺口的存在。根据新湖期货对于年度供需结构以及短期市场库存状态的把握，专家认为玉米大方向没有变动，中远期玉米投资机会依然优良。
国内供需缺口可能拉大
玉米用途广泛，不仅在饲料行业中是最主要的原料，在食品和工业品加工中也扮演着越来越重要的角色。近年来，中国玉米消费量大幅增加，其速度甚至超过了官方的统计和市场多数人士的估测，而产量却在耕地面积限制下难以实现对称的增长，从而导致近两年产需缺口持续放大。
根据新湖期货的估测，2009/10年度中国玉米市场产需缺口约为2200万吨~2400万吨，依据主要是国有期末库存同比减少2500万吨~2550万吨，非国有期末库存增加约300万吨~500万吨，净进口150万吨；估测2010/11年度产量增加1300万吨~1500万吨，需求增加300万吨~500万吨，产需缺口减小约1000万吨。即该年度产需缺口仍可能保有1200万吨~1400万吨左右。如此巨大的产需缺口近几十年未出现过。另外，根据其他市场主体的分析调查，部分大型加工贸易企业认为中国玉米供需缺口在1500万吨~1800万吨，个别基金认为缺口超过2000万吨，即超过消费量的10%。
2009/10年度中国玉米市场出现产需缺口时，由于有巨大的库存，全年玉米现货整体上涨幅度被限制在了300元/吨，几乎不到15%的涨幅；然而一年之后，当缺口继续出现，库存却消耗殆尽，阻击玉米价格上行的一道屏障消失了。根据新湖期货的估算，2009/10年度中国玉米期货库存消费比降至20年最低的12%左右，而2010/11年度可能继续下探至5%以下，面临历史性低库存状态。新粮上市后，华北及南方中储实现了部分轮入任务，但数量有限，新收数量预计仅够国内4天左右消费量，国有库存补库缺口巨大。
在产需出现巨大缺口的条件下，市场若想维持国内供需系统的平衡，通常要靠增加种植面积或提高单产来补给。由于我国耕地总量有限，玉米面积增长潜能基本用尽。根据笔者常年在东北的实地考察经验，玉米对大豆实现了连续多年的比价优势（除2008年），可改种的耕地基本改种完毕，剩余可替代耕地面积很少，且多集中在高纬度或中低产田区，单产较低。另外，中国新开发耕地潜力较小，多集中在纬度高、积温少或土质差的边远地区。与此同时，中国城镇化进程高速发展，建筑、道路等用地每年大量侵吞原有耕地。目前我国城镇化水平只有45%左右，根据国外经验，通常要达到60%~70%才能逐渐降温减速，而当前正是中国扩大内需和结构调整的关键期，产业西迁浪潮也将加速耕地危机。未来几年内，中国耕地面积有可能不增反减。以往单一品种价格大涨可以引发品种间耕地调节，今年众多农产品价格一同大涨，集中反映出耕地供应总量可能面临着历史的拐点。预计未来几年中国玉米产需缺口将持续拉大。
我国农业在单产方面也面临着瓶颈问题。近几年来，粮价一路走高，激发农民种粮积极性，农业生产投入有了明显增加。特别是良种的培育与推广，农药化肥使用量大幅增加，大大促进了主要粮食品种单产水平的提高。例如水稻大范围普及超级稻，玉米大量种植如先玉335等优良品种。但随着种植业本轮的“技术革命”完成，粮食单产提高的边际效应已经大为减弱，除非政策对转基因品种进行放开，否则很难实现较大提升。在东北黄金玉米带，高产田玉米干粮单产已经能够达到17000斤~18000斤/公顷，不过，较美国的20000斤/公顷左右水平还有很大差距。另外，过分使用化肥农药，不进行休耕轮种，不采取秸秆还田技术，过度开发垦荒等广泛存在的实际问题将严重威胁着未来中国耕地给养能力，单产水平是否会线性向上还未可知。
大量进口并不现实
国内难以充足补给，只能考虑增加进口来满足需求。不过，今年国际玉米同样处于大牛市行情。由于世界玉米消费刚性增加，美国玉米库存降至15年低位，也是半个世纪以来的次低水平。按新湖期货产量增库存降季节性指数模型，CBOT玉米年内高点通常出现在六七月份，且春节后通常还有1/3以上的上涨空间。我们预计，CBOT玉米后期可能运行至800美分/蒲式耳以上。
近期石油价格持续高涨，燃料乙醇消费旺盛，世界玉米消费依然看好。近期最为利空的因素是美国农业部在2月份大幅调高了对今年美国玉米种植面积的估值，且各品种总增加面积远远高出市场预估。这有可能将巨大利空提前释放，后期继续调增的概率和空间都将远远小于调减的概率与空间，而且具体变动需要播种期实际调查。
此外，3月日本发生地震海啸核电站爆炸等一系列灾难，造成市场恐慌性抛售。日本是世界最大的玉米进口国。根据美国农业部3月份全球玉米供需平衡表，预计2010/11年度日本将进口玉米约1610万吨，约占世界玉米总进口量的17.71%，在此次灾难中，期货价格下跌幅度较大。
根据新湖期货的分析，日本地震震源处于东北部，重灾区非人口主要居住地，对食品消费不会产生太大影响。此次海啸破坏最严重的宫城青森、宫城和福岛各县畜牧业比重不大，该区域主要是水稻主产区和水产养殖区。日本的养殖结构中，禽类、生猪和水产所占比重较大，根据灾区地理、经济、人口分布的分析，预计地震海啸对日本畜牧业破坏性较小，最终对剩余市场年度玉米进口量的削减很可能不足100万吨，几乎不超过中国两天的消费量。相反，由于日本灾难的恐慌性抛售，给了中国抄底国际玉米的机会，降低了后期中国抑制国内深加工消费的可能性，对世界玉米消费和出口总量是利好。同时，日本灾后重建，以及污染后对外需求放大，中国的农产品对日出口料将增加。
根据目前掌握的情况，本年度中国有可能已经通过现货或期货市场采购了125万~200万吨进口玉米，预计将在九十月份到货。另外，有可能采购了100万吨上下的饲用小麦。当前的可能性采购量预计低于全年国内玉米产需缺口的1/4，尚不足以威胁玉米牛市预期。后期中国采购难度较大，因每次中国出现采购迹象，国际玉米都会大幅拉涨，导致进口成本对中国国产玉米的升幅拉大。截至3月29日，按CBOT玉米5月合约收盘价格计算的美玉米到中国南方港口完税成本约2784元/吨，高于国产玉米成交价格约500余元。
深加工调控难度加大
如果供给难以增加，而玉米价格在中期过分上涨，国家将可能对深加工行业采取进一步的限制。
近期，传闻有关方面可能出台针对玉米深加工企业的新政策：取消收购玉米13%的增值税进项抵消；取消深加工产品出口退税；在商业贷款上进行限制。
据新湖期货的分析，后两项影响有限。首先，取消深加工产品出口退税问题不大。其中出口的主产品淀粉、酒精已经在去年7月取消出口退税。现在受影响较大的有柠檬酸、赖氨酸等，柠檬酸去年出口总量有六七十万吨，但中国是主要柠檬酸出产国，在国际市场上具有垄断地位，成本上涨将导致国际供应紧张，继而将国内成本上涨部分转移向国际市场。赖氨酸出口较少，2010年中国共出口赖氨酸2.5万余吨，仅相当于十几万吨玉米加工量。
商业贷款的限制目前对深加工企业意义不大。因为深加工企业基本都在使用农发行贷款，商业贷款只是补充性的，比例较小。
传闻中的取消13%增值税进项抵消的政策影响会强一些。该政策将直接增加企业采购成本，对短期行情会有一定影响，但利空效应很快被时间稀释并转移。
今年深加工产品需求旺盛而供应紧张，一是由于中国全社会需求增长较快，食品和工业需求均有较大增长；二是作为淀粉、酒精加工的重要原料的木薯进口大幅减少。在2010年木薯最主要的出口地区东南亚几国（特别是泰国）遭受了干旱、虫害、洪涝灾害等轮番冲击，产量大幅减少，且当地消费大增。2010/11年度，深加工全行业满负荷生产情况下，淀粉酒精价格还一路上涨，说明了供需矛盾较深。一旦原料成本增加，料将向下游传导。目前深加工产品库存不大，预计传导速度会比较快。
总体来看，玉米深加工行业多数产品流向食品行业，调控亦难不调亦难，且阻力重重。
季节性压力引发市场分歧
从3月中旬起，主产区玉米上市量大幅增加，农民售粮积极。华北、黄淮地区收购量整体保持稳定，货源暂时充足。企业收购力度较大，库存迅速补充。南方产区饲料用玉米库存相对充裕，采购逐渐放缓。港口库存迅速放大，其中广东港口由于到货较为集中，港存从一度低于30万吨迅速增加到接近40万吨，处于高库存警戒线附近。北方玉米集港数量大幅增加。根据向贸易企业的了解，辽宁主要港口及周边库存已经达到240万吨左右，处于历史较高水平。同时，港口偏高水分玉米（15%及以上）在南方不宜保管，压货周期短，贸易商出售积极，价格较14.5%以内干玉米差距较大。
另外，生猪养殖行业需求低迷，限制了玉米的消费。根据官方的数据，春节后国内生猪存栏量一度降至两年半低位，可繁母猪存栏量降至3年新低。根据新湖期货部分营业部的调查，以及与一些饲料企业的沟通了解，很多地区育肥猪饲料销售量同比下降了10%以上。整体生猪存栏数量的下降，严重影响上半年饲用玉米消费情况。
基于以上原因，很多在此前疯狂抢购的现货企业和贸易商开始看淡后市，一些中小现货商开始在期货投机做空。部分有实力的贸易企业也开始停收观望，防范下跌风险。另外，也有部分资金原本来自粮食行业以外，因看好玉米行情而从今年入场对现货进行投机，近期也停止了采购。
中期行情依然看好
对于短期市场供需状况，我们认为符合季节性特征，没有必要慌乱。
根据季节性规律的回顾，不难发现每年三四月份都是类似情况：3月份各类市场主体集体进入市场进行第二阶段备库存。此时经过春节期间的消化，养殖类企业库存较低。玉米深加工企业要为后期约5个月左右时间备足库存。3月初开始，收购量大于上市量，价格有一波拉升。随后在3月下半月，农民积极卖粮，企业已经建立一些库存开始不急于抢粮，上市量大于收购量，价格就要平稳或者小幅调整。市场贸易主体开始不看涨，出货积极；4月中旬左右，华北黄淮及东北部分地区余粮消耗殆尽，上市量大减，而养殖类企业前期库存再次消化到偏低水平，重新进入市场补库。而一些报着囤粮心态的贸易型企业和中小贸易商此前持看跌心态出场观望，在余粮接近底部时再次进入，市场呈现完全竞争态势，收购量要严重大于上市量。这时新一轮拉涨就将出现，且上涨速率较高。
目前农村余粮不多，这将导致去库存化周期不会过长。根据最新的调查统计，黄淮及华北南部余粮水平在20%左右，华北中北部及西北地区余粮在30%左右或低于30%。由于这部分地区农村养殖较为发达，小型深加工企业较多，农村自留粮水平要在15%~20%左右，所以后期可上市的商品量有限。东北地区黑龙江及辽宁、内蒙东北部地区余粮水平在20%~30%，吉林省余粮较多，预计不低于35%。预计农民手里余粮还要消化两至三周。
目前东北深加工企业整体还有三四个月的库存计划没有完成。今年受紧缩政策和抑制通胀导向的影响，农发行贷款限制严重，深加工企业普遍资金紧张，无法全力抢收和建立较长周期的库存，且不断受到政策干预，主厂收购几度暂停。
国有储备系统至少还有半数的库存没有备足，最近传闻有关方面已经批准储备单位全力进行轮入收储，相关政策有待观察。
目前饲料企业中，中小型饲料企业没有大库存，基本延续传统上随用随采策略，库存周期在15天以内。大型饲料企业库存相对充裕，不过，根据部分大型贸易公司的介绍，目前只有极个别大饲料企业才有3个月的库存，其他企业基本维持在一个半至两个月水平。另外，由于大企业普遍看好今年玉米存在供需缺口，将增加对市场年度末期的库存数量以防范原料上涨风险。
此外，今年东北产区贷款限制严重，发放总量远低于常年，使得市场资金短缺，深加工备库存和贸易商囤粮能力大为降低。而中字号贸易企业及南方大型贸易企业、加工企业凭借资金优势，很早开始便积极锁定东北粮源，致使东北玉米大量流转至港口和南方销区，东北产区流通库存少于常年。如果到4月下半月，东北深加工企业整体备库存计划无法顺利完成，且加工利润始终较高，那东北产区玉米收购价格将很可能要明显强于其他地区，继续倒挂的局面可能维持，甚至会有少量粮源从河北或港口倒流至产区。最后，国家的储备政策很有可能将对中期行情形成利多。如果出台政策把近几个月东北地区中储系统及相关中字号企业所收购的贸易性粮源一次并入中央储备，那样4月份玉米流通市场供应量将大为缩紧，各类企业“吃不饱”的局面发生概率大增，必然刺激4月下半月至5月中上旬各类收购主体在东北市场进行最后一部分余粮的竞争，届时中期第二波行情的成长空间和延续周期都将明显大于3月初的第一波上涨过程。预计今年中期玉米行情节奏将与去年同期极为相似。
投资回报较高
基于以上判断，我们认为，目前玉米投资的风险回报比非常好。国储系统与深加工企业库存缺口较大，其近一个月的补库行为将为市场提供巨大支撑，使国内玉米下跌空间会非常有限。而一旦余粮上市量开始大幅缩减，主要用粮企业无法按计划备足库存，很容易引发价格再次拉涨。建议大型用粮企业积极锁定粮源，在近两三周上市高峰期抓紧备货。
棉花、白糖两个旧有领涨品种进入季节性拐点期，其弱势表现严重拖累了整个农产品市场氛围。后期需要有新的领涨品种带动板块，而大豆和油脂有望扮演这一角色。建议大资金对玉米期货大跌大买，中小投机资金可以短期寻找豆类机会中期转回玉米。9月合约面临较大套保压力，而1月合约卖压有限，适宜买入。
（作者系新湖期货分析师）
