一、CPI引领玉米期价走势
在三大粮食品种中，玉米的产业链是最长的。市场对肉、蛋、奶以及燃料乙醇淀粉的需求从最终用途上影响到玉米需求。本文将从整个玉米产业链出发，对2009年玉米市场供求及期价走势进行分析。
2008年玉米期价走势以7月14日为界，前后牛熊两重天。连玉米期价前期上涨的主因是通胀对玉米现货价的拉动（贡献率是玉米库存消费比的3倍）。
据USDA报告，中国2007/2008年度的玉米库存消费比达到26.44％，高于2006/2007年度的25.24％。但在结转库存增加的同时玉米期价不跌反涨，出现这一矛盾的内因是CPI主导了玉米期价。2008年8月前，中国CPI逾5％，玉米现货价在此期间亦一路走牛。到了7月份，CPI仍然高企，玉米现货价也依然强势，但大连玉米期价先于市场基本面发生逆转，期价风光不再，跌速甚快，抵消了前期因中国CPI高企带来的玉米期价升水。
我们可以根据通货膨胀率预期来预测玉米期价的波动范围。2008年8月，中国CPI降至5％以下，连玉米期价亦一路下行。将CPI预期值乘以2008年玉米现货价格最小值比值和最大值比值（1.07和1.08）及其最值，可以大致估测2008/2009年度玉米现货价格波动区间为每吨1616元—1869元（通胀环境）和每吨1411元—1602元（通缩环境）。我们据此价格推算，连玉米期价波动范围在每吨1765元—2112元(通胀环境)和每吨1513元—1778元（通缩环境）。但如果政府大量托市收购，会改变库存消费比，可能在一定程度上造成市场规律失效，使波动率脱离正常轨道。
二、2009年10月之前振荡筑底
当前商品的普遍下跌是由总体宏观经济环境决定的，而经济环境同样决定了连玉米期价走势的长期基调。此外，玉米供需基本面、国家政策及其他商品期价也对玉米期价产生影响。
（一）恶化的宏观经济决定玉米期价短期内积重难返
宏观经济环境变化是商品期货价格系统性变动的本源，当前的全球经济衰退导致各大宗商品价格纷纷走低。
1.2009年国际金融危机和经济危机将进一步恶化
2008年全球金融市场经历了前所未有的大动荡，金融危机已经波及到实体经济，国际经济几乎全面陷入衰退状态。美国2008年11月份CPI环比下跌1.7％，是自1947年以来出现的最高环比跌幅。预计2009年美国国内生产总值将下降0.7％，英国将下降1.4％，欧元区15国将下降0.3％。受此拖累，2009年全球经济增长率将从2008年的3.7％下降至2.4％。全球经济积重难返，预计要到2010年才会出现转机。
整体来看，2009年世界金融危机将继续恶化，并进一步影响实体经济，且很有可能诱发政治危机。与历次世界性经济危机的特征相同，2009年的经济危机也将表现为有效需求不足导致生产相对过剩。全球经济哀嚎遍野使工业需求萎缩，有效需求的不足又导致以原油为主的各大宗商品出现严重供过于求的情况。受此影响，国际、国内玉米整体需求亦迅速减少。
2.2009年上半年国内经济形势不利于玉米期价反弹
唇亡齿寒，经济危机对于对外依存度达到68％的中国经济的负面影响日益显现，中国2009年的通缩已难以避免。在2008年8月危机发轫之初CPI便出现骤降，2008年11月我国PPI同比增长2％，CPI同比增长2.4％，均远低于市场预期，通缩迹象开始显现。而央行2008年12月22日公布的数据显示，11月中国企业商品价格继续下行，环比下降3％，同比下降0.4％。企业商品价格增幅同比出现负值是近五年来所罕见。中国央行发布的企业商品价格指数，是反映企业间集中交易的投资品和消费品价格变动水平的指标，也是CPI的先行指标之一。此外，11月我国进口同比下降9％，出口同比下降2.2％，国际、国内整体消费量趋势下降明显。中国工业增加值大幅减少，经济通缩明显。
2009年中国整体经济形势，尤其是中国CPI将从宏观上影响连玉米期价涨跌。预计2009年中国CPI涨幅可能为-0.8％，则玉米现货价将继续下跌。尤其是食品类CPI的下跌将会导致玉米现货价下跌更多。
总之，2009年上半年，国际、国内经济危机将继续恶化，贸易也将萎缩。同时，CPI的下行和有效需求的不足导致生产相对过剩，将拖累各商品期价。在此背景下，2009年上半年连玉米期价预计难有大幅反弹，只能寄望于国家的托市政策能够改善玉米供过于求的基本面。
（二）玉米供给充足
1.2008年玉米丰收是2009年年初玉米期价走熊的原因之一
USDA2008年12月预计当年中国玉米产量为1.6亿吨，比2007年增800万吨；预计中国玉米该年度结转库存4099万吨，比2007年增190万吨；预计2008/2009年度东北和河北地区玉米产量略有增加。玉米产量的增加对市场形成了一定的供应压力，但长期看玉米单产和播种面积难以大幅增加，总产继续提高的可能性较低，玉米供给量趋于平衡。
2.国家储备玉米拍卖将使玉米期价难有大幅波动
国家储备玉米拍卖也是增加玉米供给的手段之一。从政府维持社会稳定的角度出发，预计2009年的玉米“政策市”氛围将比2008年更浓。据此判断，近期增加的国储玉米在2009年下半年可能轮出，从而增加市场供给，并抑制玉米期价的反弹。此外，2008年国家储备玉米拍卖成交率、成交价和成交额逐步下降，也从一个侧面反映了玉米供给逐步增加、玉米供求关系逐步恶化的基本面。
进口方面，我国除1995年前后进口了部分玉米外，自1999年以来，玉米进口都为零，2008年则以进口肉蛋白代替玉米。
总之，从玉米生产、国储拍卖和进口等各个环节来看，2009年上半年中国玉米供应都是十分充足的。
（三）玉米需求增长受经济下滑拖累
2007/2008年度，中国玉米消费量1.49亿吨，仅次于美国。其中，饲料消费1.05亿吨，占总消费量的67％；工业消费3800万吨，占总消费量的25％；其他食用、种用、损耗约占8％。2008/2009年度中国食用、种用和损耗的玉米量大致稳定，由于占总消费量的比例较低（8％左右），这一部分量的增减对2008/2009年度玉米消费量的影响不大；饲料消费玉米用量总体呈刚性增长，但工业消费的各个细分行业用量增减情况不一。
1.饲料玉米需求
随着经济的增长，人们的饮食结构发生了较大改变，国内人均肉类占有量稳步增长，由1983年的13.3公斤/人，上升至2006年的61.35公斤/人，年均增幅15％。人民膳食结构的升级刺激了中国养殖业及其饲料业的蓬勃发展。
肉、蛋、奶需求的强势增加提升了饲料玉米的需求继而支撑了大连玉米期价。本章具体从疫病突发因素、畜禽价和存出补栏等3方面来预测饲料玉米的需求。
（1）疫病
除受蓝耳病疫情影响，2006年生猪存栏量和2007年生猪出栏量略降外，1996年至2007年期间，我国生猪存栏量呈稳步增长态势。肉鸡和蛋鸡的存栏指数总体上为振荡上行，但近期出现了下滑。
2008年蛋粮比总体上处于高位，养鸡业总体处于盈利状态，肉鸡和蛋鸡存栏均处于高位。2008年检测机构从鸡蛋里检出“三聚氰胺”，使食用肉、蛋、奶及其制品消费巨幅减少，打击了家禽养殖业，进而减少了玉米饲料需求。
特别是2007年下半年，国家出台了一系列鼓励生猪养殖的财政政策，国务院的53号文件更是明确了将保持对生猪养殖一系列政策的连续性。
（2）价格
2008年6月以来，肉、蛋、奶价格纷纷下跌，而饲料原料的价格却创下历史新高。预计2009年上半年猪肉价格会继续下降，养殖利润的下滑会压缩养殖业的生产，从而减少玉米消费。2007年5月至2008年5月是国内的母猪存栏高峰期，由于从母猪受孕到肥猪上市的周期为12—13个月，因此生猪出栏高峰期在2008年5月到2009年6月。供给的增加将导致2009年上半年肉价回落至低点。而由于玉米现货价与猪肉价格的相关系数为0.93，与活鸡价格的相关系数为0.95，相关性较高，同时期价又与现货价如影随形，所以玉米期、现货价会一同回落。
肉价低、出栏后补栏率低会导致饲料玉米需求萎缩。猪粮比和蛋粮比也将继续回落，甚至跌破盈亏平衡点。2008年猪粮比总体进入了一个上升通道，但2008年5月猪粮比开始下滑，这导致饲料玉米消费下滑。10月下旬猪粮比跌破盈亏平衡点，玉米现货亦从10月进入下跌通道。2008年12月中旬猪粮比止跌回升，重回盈亏平衡点以上，这暗示养殖者养殖意愿回升。
预计肉、蛋、奶价格短期内将低位徘徊，导致养殖业利润大幅缩水。这使得玉米饲料需求大幅萎缩，并最终导致2009年上半年连玉米期价维持底部振荡。
（3）补栏
由于只有当生猪价格涨到一定价位后，母猪的补栏才能大量跟上，因此母猪存栏量的增长还需要一段过程。而且只要母猪存栏量开始增长，生猪供应便会持续大量增加，导致后市生猪供应释放式增长。而生猪市场供大于求时，猪价又会下跌。所以生猪价格变化曲线要早于母猪存栏量变化曲线一年以上。
2008年上半年，全国生猪存栏量4.71亿头，同比增长9.4％。其中能繁母猪存栏5175万头，同比增长22.4％，占生猪存栏总量的11％，超过7％—8％的稳定发展水平。产仔高峰在2008年年底或2009年年初，2009年4月猪苗将长成出栏，生猪存栏量仍将维持较高水平。预计2008/2009年度生猪存栏量和出栏量将高于上年度同期水平。2009年年初补栏生猪数量减少以及其他种类畜禽存栏及补栏情况的恶化将导致玉米饲料需求萎缩。这是短期玉米期价低位振荡背后的真正主导因素。
考虑国内人均肉类占有量仍呈稳步增长态势，以及养殖业逐步企稳的现状，从较长期的角度分析，2008/2009年度我国饲料需求仍将呈现一定的刚性增长，用于饲料的玉米消费量仍将增加，截至2008年11月，国内配混合饲料产量达1.016亿吨，同比增长20.6％，USDA预计2008/2009年度中国玉米饲料消费量同比增长5.7％，达到600万吨。
随着国家积极财政政策和货币政策的逐一落实，经济和市场信心将得到恢复，市场对肉、蛋、奶的需求将继续增加。到2009年10月后，养殖业的恢复和发展将对玉米饲料需求量提出新的要求，生猪价格最早可能在2009年9月份之后开始出现松动。与此同时，饲料业和养殖业的整合在2009年也将达到一定水平。中国养殖业的集约化程度将不断提高，规模养殖量会大幅增加，玉米饲料需求将会呈现加速度增长，估计从2009年年底玉米供求关系将逐步改善。
（4）小麦、木薯替代优势丧失
目前麦价和木薯价稳定，玉米价跌，麦价和木薯价与玉米比价已经恢复正常。预计玉米价格在2009年也很难超过小麦。小麦和木薯不能替代玉米，从而有利于玉米消费，这进一步导致饲料用玉米需求上升，并影响到玉米期价走势。
2.中国玉米深加工业短期内需求减少将打压玉米期价
1995年—2007年在国内玉米的各类消费中，工业消费增长最快，期间年均增长率为15.7％。国家对玉米深加工行业政策的转变，致使玉米的工业需求一时增速趋缓。
2007/2008年度国内玉米的工业消耗为4150万吨，占国内玉米消费总量的28％，其中酒精消耗1160万吨、淀粉消耗2100万吨。由于2008年淀粉和酒精价格走低，2009年玉米深加工各类细分行业的发展将产生较大差异，这对玉米原料需求乃至玉米期价会产生一定影响。
（1）淀粉加工行业
2007年年底，中国玉米淀粉产能达到2240万吨，当年产量为1410万吨，而同期淀粉需求为1350万吨，表现为供过于求。
2008年6月以来，国际金融危机导致国内市场萎缩，国际需求也难以消耗国内玉米淀粉的过剩产能，中国淀粉行业开工率降低，亏损严重。尽管2009年玉米淀粉的需求仍会呈现一定的刚性增长，但短期内供大于求却是不争的事实。2009年上半年，预计电力、蒸汽等成本价格将不会有太大回落，加上小型淀粉厂产品单一、质量堪忧、企业效益低下，淀粉加工业成本已无下降空间，经营困难。所以2009年上半年淀粉深加工业对玉米原料的需求有所减少，进而将削弱连玉米期价的上涨动力。
（2）酒精行业
2007年6月7日国务院常务会议审议并原则通过《可再生能源中长期发展规划》，规定我国将停止建设粮食乙醇燃料项目，在不占用耕地，不消耗粮食，不破坏生态环境的原则下，坚持发展非粮燃料乙醇。受《规划》影响，预计2009年中国玉米酒精产量将下降，玉米消耗量将减少。
2008年，由于部分玉米乙醇企业急于压价抛货，行业利润降低，整体开工率小于20％。比如四川玉米乙醇自提价格由5400元—5500元/吨跌至4950元—5000元/吨，省内有少量成交，但市场需求继续低迷；黑龙江东部乙醇自提价格由4600元/吨跌至4300元—4400元/吨，部分企业以减产或停产规避市场风险。特别是2008年中国利用玉米生产燃料乙醇的四家企业效益降低，燃料乙醇生产的毛利率均为负值，企业需靠国家补贴弥补亏损。2009年，中国政府为保证粮食安全，将严格限制玉米燃料乙醇的生产，该行业玉米消费量的增幅不会太大，对玉米期价波动的影响较小。
综上所述，如果宏观经济不出现整体好转，玉米深加工行业产能得不到恢复，那么2009年上半年提高深加工对玉米的需求则是无本之木。而在整体经济环境恶化的情况下，中国玉米深加工企业的经营必然受到影响。2009年10月之后，随着中国玉米深加工产品出口的逐渐恢复，其利润和附加值将逐渐提高，玉米原料需求也将随着产业的恢复而增长，势必提振连玉米期价。
3.玉米及玉米制品出口
截止到2008年11月，由于出口管制原因，中国仅出口玉米24万吨。同时，由于2008年7月以来CBOT玉米价格快速下跌，而中国玉米价格跌幅小于CBOT玉米跌幅，因此失去了出口的相对优势。
2008年国家约收购玉米3000万吨，并取消了玉米5％的出口关税，从而一时提振了市场。为保证国家粮食安全，促进农民增收，预计中国政府会进一步恢复玉米市场15％的出口退税。这将提振玉米期价。
四、2009年10月后玉米行情有望转暖
1.宏观经济有望走出衰退
尽管我们估计次贷危机引发的全球衰退到2010年才会有转机，但是中国仍处于工业化的中期，经济基础较好。农村改革伴随的城镇化进一步释放出大量劳动力，人口红利加上已经开始的产业结构升级换代将极大促进生产力的发展和各种需求，中国以刺激内需为主的扩张性财政政策和积极的货币政策将有效拉动国内经济发展，估计中国会比世界其他国家更早走出衰退。
但中央的扩张政策落到实处总是滞后的，预计各项政策的实际效果要到2009年年中才会显现。所以，宏观环境决定2009年上半年各个市场将会低迷依旧，玉米价格将继续在底部振荡，2009年下半年各经济指标将会有所改观，玉米期价也会转暖。估计2009年10月后，随着各个经济体恐慌性心理的缓解和市场信心的恢复，强行注入市场的流动性会刺激需求，并引发通货膨胀的可能。伴随而来的是各大宗商品可能出现报复性反弹，肉、蛋、奶、饲料乃至玉米亦不例外。
2.养殖业和饲料业对玉米的需求恢复
从目前的政策面和市场面看，2009年的养殖业将面临重新洗牌。近年来猪肉市场的高位运行导致生猪养殖规模扩大，2008年进入该行业的资金和人员过多，并且目前还不断有新的资金和人员等待进入。洗牌后的中国养殖业生产将由散养向标准化规模饲养方式转变，农户将更多地使用商品化配合饲料和浓缩饲料。同时，规模优势将主宰饲料业的优胜劣汰，小企业经营会陷入困境，优势企业则将呈现强势扩张态势。估计2009年10月后上述行业将走出低谷并提振连玉米期价。
1992年—2007年中国饲料粮消费量逐年稳步增长，在国家对家禽养殖业支持政策的扶持下，饲料粮消费量增速2006年达到7.36％，2007年又上升到8.13％。2008年—2010年，饲料需求的增长速度将提高到10％左右。按照这个速度，农业部预计到2015年，饲料玉米的年需求将达到1.778亿吨。
由于人口的继续增加，越来越多的居民家庭收入将用于购买加工食品，而随着中国GDP的快速增加，中国居民的食品需求将更多地转向动物蛋白。加工食品的绝对需求和边际需求将越来越大，食品供应链也会相应地延长。这将促进养殖业和饲料业的发展以及玉米饲料需求的增长。目前中国畜牧业每年消耗的饲料粮接近粮食总产量的40％，70％的玉米已成为能量饲料的主体。黑、吉、辽、蒙、渝、川、云七个省市农民家庭人均饲料用粮已普遍高于主食用粮。
综上所述，人们膳食结构的改变，将促进中国养殖业和饲料业的发展以及玉米饲料粮需求的增长，所以未来中国大部分增产的粮食将主要用作饲料。不断增加的玉米饲料需求也将长期支持玉米期价上涨。
3.中国玉米深加工业前程似锦，将长期提振连玉米期价
与美国玉米深加工行业的发展相比，中国的玉米深加工业还有很大增长空间。由此预计，2009年中国玉米工业消费量仍将呈现刚性增长，并成为长期支撑玉米期价的重要因素。随着十七届三中全会惠农政策的普及和执行，玉米的集约种植和产业化经营将会提高玉米深加工产品的利润和附加值，有利于解决农民脱贫致富和农村劳动力转移的问题。中国玉米深加工行业的进一步发展，将长期支持和刺激中国的玉米需求，进而推高玉米期价。
4.政府政策有利于玉米期价
由于CBOT玉米期价暴跌，一旦放开玉米进口将严重冲击国内市场，直接打压国内玉米期价。国家即便托市亦不会长久。只要连玉米价格超过进口到岸成本，沿海企业就会引入进口玉米，而2009年年初美国玉米价格已经很低，连玉米和CBOT玉米的价差在变小。所以，2008年年底国家决定取消玉米及玉米制粉等的原出口关税政策，但对玉米深加工企业的帮助甚微，没有达到托举玉米价格的目的。这些价格管制政策将影响玉米期货市场的有效性，使价格信号不能很好地反映供求关系。但是在保证粮食安全和增加农民收入的前提下，国家可能出台进一步的进出口政策，这些价格管制政策可能改变消费比进而提振玉米期价。
五、2009年玉米行情展望
本文主要通过养殖业和深加工业的需求来分析玉米期价。尽管2008/2009年度玉米库存消费比较上年出现下降,但在全球通缩环境下养殖业和深加工业的利润堪忧，同时玉米的丰收也带来了供应压力，在国家没有后续收购政策的情况下，国内玉米价格难有起色。另外，国际玉米价格的下跌也造成中国玉米出口受阻。因此我们预计，在重重压力下玉米在2009年上半年将会继续维持弱势环境。但是随着宏观经济的走好，预计2009年10月份后养殖和深加工利润将会快速回升，特别是由于小麦替代优势的消失以及饲料、养殖和深加工业的发展，玉米饲料及其原料需求会不断恢复，并刺激大连玉米期价反弹。同时，在保证粮食安全和增加农民收入的前提下，国家可能出台进一步的收储及进出口政策，这些价格管制政策也可能提振玉米期价。
