从2004年玉米期货上市以来,笔者对强麦9月合约与玉米9月合约的价差变化做了分析,两者价差(强麦对玉米)一般处于50——700元/吨之间。12月11日强麦909合约与玉米909合约价差达到最到值584元/吨,两者比值约1.34,为2005年以来的最高值。对于当前的高价差,是否存在多玉米909合约空强麦909合约的跨品种套利机会呢?首先我们得回顾下历史的9月合约两者价差变化及规律,然后才能进一步做出相应的分析和判断。
(强麦玉米各年份9月合约价格走势对比和价差图)
一、小麦与玉米历史期货价格对比
从2004年年底玉米期货上市以来的小麦与玉米比价走势来看,主要分为两个阶段。第一阶段是2004年第四季度——2006年上半年,第二阶段是2006年下半年到2008年第四季度。这里数据主要采用期货9月合约强麦与玉米的每日收盘价格。
以06年三月为分界线,划分为前后两个阶段。
1、06年三月份之前为第一阶段。
此阶段小麦和玉米的价差呈现逐渐下降趋势,价差幅度为700——100元/吨。这阶段玉米深加工发展处在起步阶段,特别是酒精乙醇大规模发展还处在概念炒作时期。因此玉米期价逐渐赶上小麦期价。
2、06年三月份之后为第二阶段。
这时小麦与玉米价差开始重新拉大,小麦出现代替玉米作饲料使用现象。但在2006年4月份到2007年4月份之间小麦玉米价差仍显反复。由于国内小麦丰产,尽管有国家最低小麦收购价政策保护,但仍比当地玉米现货报价要低,局部地方饲料业出现小麦替代玉米为饲料原料的现象,引发业内高度关注。当时替代采购主要集中于河南、湖北、安徽等小麦低价区,此后这一现象逐步扩大至整个华北黄淮地区,作为小麦高价区的河北也不例外。这一阶段的比价变动体现为消费提升引发的比价变动,玉米工业化进入大规模发展阶段。
之后两者价差价稳步上升,目前基本保持在500元/吨以上。主要是由于2008年下半年以来原油价格回落以及国内饲料需求低迷等因素影响,使得玉米期价逐渐回落;而另一方面国家对小麦价格采用政策性保护。如此情况下,小麦玉米价差逐渐扩大且保持于500元/吨以上。
二、小麦与玉米比价变动的原因与影响分析
综合各种影响因素,并结合几年来强麦和玉米的期货价格走势来看,引发小麦与玉米价差变动的主要因素如下所述。
1、季节性因素
在国内的作物生长中,小麦和玉米因为自身的作物期不一样,使得两者在一年中的供给和消费呈现差异性,从而导致其比价也呈现一定的季节性波动规律。
若不考虑其它因素的影响,通常每年1到4月份小麦与玉米的比价应该处于上升期。这期间冬小麦正处于生长期,市场主要消耗前期旧小麦,这时的供应一般是全年较少的时期,且正处于生长期天气和灾害炒作经常会使价格波动加剧,这阶段小麦价格会相对较高。而国内玉米在这时候还没到播种期,炒作题材较少,价格一般会较低。因为这时的消费还没到高峰期,且如果玉米价格高的话会引发农民大量播种新玉米。所以这时小麦和玉米的价差处于波段峰值。
5月份到8月份,小麦与玉米比价会走低。5月份粮库开始为新小麦收储作准备,这时一般会抛售陈小麦,腾出库仓准备新小麦收储,这时价格一般会开始下跌。随后在新小麦收购期,小麦价格跌至年内低点并维持低位运行直到8月份。与其同时,5月份后玉米播种开始,天气和灾害炒作贯穿数月直到8月份。另外,在此期间新玉米处于青黄不接,且玉米消费也处于高峰期,这时玉米供应不断减少,价格逐步上升,这期间最容易出现年内高点。因此在5月至 8月份这阶段,小麦价格不断走弱,而玉米价格走强。从而使得小麦与玉米的价差逐渐走低,经常出现年内低点。
9月份至年底,小麦与玉米比价会逐步回升。9月份后,小麦季节性供应压力基本被市场消化,随着中秋节、国庆节临近,市场消费有所增加,到春节前一个月消费达到年内高峰。价格也会出现年内另一波峰。而玉米进入9月份后开始收获,这时季节性供应压力开始影响市场,国庆后新玉米大量上市,价格逐步走低并维持低位运行,这阶段玉米容易出现年内低点。因此,在9月份后小麦价格不断回升,而玉米逐渐走低,最终使得小麦与玉米价差呈现上升走势。
但要注意的是,季节性价差变化在正常年份会比较明显。如果是在非正常年份的背景下,则可能出现偏离。比如生长灾害、政策性因素等等。但无论在任何时候,两者价差变动都将或多或少受季节性因素影响。另外,由于期货具有发现价格的功能,因此小麦与玉米价差的季节性变化走势有时会提前。
2、工业需求因素
从近几年的数据看,全球小麦需求是呈现稳步增长态势的,但国内小麦需求出现一定的停滞,这主要是因为人们的饮食结构在不断变化。口粮消费量不断下降,而食用油消费量及肉禽蛋奶的消费量不断增加。由于人均小麦消费量下降导致的小麦消费减少的数量,大于由于人口增长因素导致的小麦消费增加的数量,我国小麦消费总量这些年来一直呈现减少的趋势。根据国家粮油中心的数据分析,尽管在过去的十年间,我国的人口增加1亿人,但全国小麦年度消费总量已经由最高年份时的接近1.1亿吨,减少到不足1亿吨。而且国内小麦在工业化应用发展明显不如玉米。
而玉米方面,由于当时原油价格持续保持高位,以及科学技术的发展,玉米所含的各种有用成分都得以利用,产业链被拉长。各种深加工项目纷纷上马,尤其是燃料乙醇在国内外的大量应用,使得玉米消费量被大幅提升,从而导致玉米价格大幅上扬。
大规模地发展玉米乙醇,从而直接导致美国玉米消费大幅增加,玉米价格的大幅上涨,使得美国小麦与玉米比价从06年9月份的1.7左右快速下降到07年3月份的1.15。下降速度和幅度都是历史少见的。
国内玉米深加工的发展情况也大概相似,主要为淀粉深加工、酒精生产等项目是大量上马。加工能力的提升,直接导致消费量大幅增加,收购价大幅提升并维持高位。从而使得小麦与玉米的价差保持在低位1年多的时间。2007年5月份后,由于国家采取限制玉米深加工过度发展的政策,玉米价格开始一路下跌。 小麦玉米价差开始恢复性扩大。
3、基本供给因素
品种本身的基本供给影响是小麦和玉米价差变化的另一重要影响因素。
由于07年初玉米价格处在高位,引发国内外农民将更多的土地用于播种玉米。在国际方面,美国农业部数据显示,07年美国玉米种植面积估计将高达9045.4万英亩,较2006年增加15%,比2005增加11%,创下1944年以来的新高。在天气正常的情况下,今年美国的玉米产量有望达到125亿蒲式耳,比2004年的历史最高产量还要超出7亿蒲式耳。
由于播种面积大幅增加,从而引发市场对新玉米产量剧增产生担犹,并导致市场的做多热情被明显抑制。外盘期价从3月份停止上涨并转向下跌。
与此同时,受印度小麦需求推动和澳大利亚干旱天气引发市场忧虑,国际小麦自5月份开始一路上涨。去年澳大利亚小麦产量大减约60% 至不到1000万吨。而本年度的小麦即将收割,但由于干旱天气影响,产量亦极其危险。预计07/08年的全球小麦期末库存达到自1979-1980年以来的最低。受此影响,美国小麦价格涨至835美分。
由于小麦大幅减产而玉米大幅增产,引发两者价格走出完全不同的走势,并导致两者价差出现新的变化。
外盘走势传导到国内,同样也使得郑州强麦期价与大连玉米期价的价差呈现回升走势。但国内价差上升较为缓慢,幅度也明显偏小,主要是因为国内小麦和玉米都是增产的,且均处于当年供大于求的状态,所以没有表现出象外盘那样激烈。
4、政策性因素
2008年10月17日,发改委称将提高2009年生产的粮食最低收购价格,随后于11月6日发改委有关负责人称还将继续较大幅度提高粮食最低收购价格。从明年新粮上市起,白小麦、红小麦、混合麦每市斤最低收购价分别提高到0.87元、0.83元、0.83元,比2008年分别提高0.10元、0.11元、0.11元,提高幅度分别为13%、15.3%、15.3%。稻谷最低收购价格水平也将作较大幅度提高。
国家提高粮食收购价格为保护农民利益和国家粮食安全的决心之大可见一斑。而这也使得2008年下半年在美国金融危机影响下各商品纷纷大跌的情况下小麦价格仍显坚挺,玉米价格则大幅回落。从而小麦玉米的价差进一步扩大。
三、未来小麦与玉米价差走势分析
1、季节性规律分析
目前国内小麦消费面临春节前的消费旺季需求,价格有望继续保持坚挺。而玉米价格由于饲料需求不济仍不容乐观,因此未来数月内小麦玉米价差恐将维持高位震荡运行。
2、基本供求分析
由于今年国内小麦和玉米预计均出现丰收,且都实现本年度供大于求的情况。国家粮油信息中心11月份预测,2008年中国玉米播种面积为2,880万公顷,较2007年的2,948万公顷减少68万公顷,减幅2.30%,主要原因大豆(资讯,行情)种植效益高于玉米,农户将部分玉米耕地转种大豆。预计2008年中国玉米产量为15,600万吨,较2007年的15,230万吨增长370万吨,增幅2.43%。预计东北地区玉米单产将在经历了2007年的严重干旱后恢复性提高。11月份预测,2008年中国小麦播种面积为2,390万公顷,较2007年2,372万公顷略有增长。预计2008年小麦产量为11,250万吨,较2007年的10,930万吨增长320万吨,增幅2.93%。
玉米和小麦两者的08/09年度的产量都呈现继续增长态势,但幅度相近。因此两者价差将主要归于需求影响。小麦的需求预计趋于稳定,而玉米需求则一方面受饲料需求影响,一方面由于国家放宽了进出口政策,因此对于出口量的变化尤其关键。从目前情况来看,未来玉米需求仍不甚乐观。因此小麦玉米价差预计仍将保持高位。
四、总 结
通过以上分析,我们发现影响小麦与玉米价差变动的主要因素为季节性变动规律、工业需求因素、政策性因素和基本供需情况等。结合目前的情况来看,预计未来小麦与玉米的价差仍将保持高位运行。
目前仍不适宜采用买玉米空强麦的跨品种套利策略。笔者认为,2009年投资者应以“逢低买入”为主,即当强麦玉米9月合约价差缩小到一定程度时(如价差靠近400——450元/吨区域时),采用买强麦空玉米的套利策略为宜。
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