上个月中国股票价格暴跌，何时资金会再度投入，关键取决于对中国经济硬着陆还是软着陆的看法。作为一个经济学家，做出一个硬着陆的预期可以使我以后的日子更好过一些。如果中国的经济增长持续走强，我可以说：“看，泡沫越来越大了，对经济的破坏将会更加严重”。如果中国的经济增长趋缓，我则可以说：“看，硬着陆开始了。”
硬着陆风险未排除
只要经济需要干预，硬着陆的风险就不能被排除。决策层采取的手段可能过分柔和，使经济泡沫愈加膨胀，或者过分强硬而引发硬着陆。
外需是中国经济前景的另一个不确定因素。出口好转已经进入第三年，对整个中国经济增长做出了显著的贡献。照此发展下去，特别是随着现在出口成本的提高，适度放缓是不可避免的。
实际上，我们早已经对经济前景做出了简单勾勒：今年晚些时候，中国的出口增长将开始趋缓，这种下降趋势会持续到２００６年。在２００３年１１月发表的《当心！中国的经济增长正在调整》一文中，我们指出“２００４年经济增长保持强劲，２００６－２００７年放缓，２００８年将开始一轮更大的增长。２００４年，消费增长将恢复，同时投资增长将放缓，出口仍然保持强劲。２００５年到２００６年，增长减速的情况很可能从投资领域蔓延到出口及消费领域（减速幅度小于前两者）。这里我们对全球需求采取了较保守的估计。照此下去，出口可望在２００７年恢复，消费和投资也随之在２００８年回升。到２００８年，中国的商业周期将由消费而不是投资带动。汽车会变成‘日用品’，汽车文化将在中国消费和投资中扮演重要角色。”
更可能的还是软着陆
现在看熊中国经济还为时过早，这是基于以下原因：
第一，以下若干因素会对中国出口增长速度即将来临的回落产生一定的阻力：１）世界其他地区的生产制造活动向中国的转移，不仅推动了出口，还减少了进口。过去在海外生产的中间产品，现在在中国制造，并且价格更低；２）全球的外包；３）私营企业的增加使出口行业竞争加剧；４）过去３年，出口行业设备升级；５）必要时增加出口退税。另外，此次出口增长的回升并不像１９９４－１９９５年那么夸张，所以随之而来的低迷也不会像１９９６年那样严重。
第二，现在经历的内需回调不会像上一个周期那么痛苦。这是因为鉴于这次回升没有１９９３－１９９５年那次那样夸张，政策性紧缩也不会像１９９３－１９９５年那么明显；过热还没有大范围存在；ＣＰＩ的上升这次也不可能太高或持续时间太长。
第三，中国的最高领导层很清楚的意识到这样一个事实：像中国这样正处在人治到法治转型期的社会是不完善的，任何经济硬着陆必将导致政治危机。当然，政治意愿本身并不足以阻止经济硬着陆。更重要的事实是中国的政治体系仍然保持高度集权；因此，如果有必要，中央政府仍然能调动资源以使经济着陆速度放缓。事实上，１９９８年朱总理决定实行财政刺激手段时就是这样做的。
第四，今天的过度投资意味着中国即将到来的经济增长低迷期将伴随着生产能力过剩和通货紧缩。这种环境下，如果必要，中国可以采取货币刺激手段来防止经济硬着陆。
最后，越来越多关于硬着陆的讨论也使中国愈加意识到这种风险，因此在执行紧缩政策时愈加小心。银行放贷标准仍然高过１９９２－１９９５年时期的标准
尽管银行的放贷标准自２００２年７月以来已经显著降低，但现在的标准仍然比１９９２－１９９５年那段时期要高得多。首先，在上一个经济周期中，通过间接在银行间市场对投资信托公司的放贷活动，商业银行受到房地产业的影响。从而造成他们对资金安全的错误判断。其次，在前一个经济周期，贷款完全是针对房地产开发商的，现在则有对住宅购买者的贷款，因此，信用风险由开发商和买房者共同承担。到２００３年９月底，对房地产行业的应收贷款已经从１９９８年的３１１０亿元增至２．１兆元，占总应收贷款的１３％。其中，８％是抵押贷款。然而在新贷款中，大约１７％与房地产有关。
