核心观点:当前猪价在区域疫情、集中出栏等影响下出现1元/公斤回调,我们认为这属于正常的季节性波动现象,从短期看,前期集中出栏更释放了供给压力,10月底猪价有望开启上涨征程。中期环保土地等行业壁垒将持续压制扩产,养殖反转有望超预期,建议投资者应当坚定持有,以享后市猪价上涨红利。
(1)疫病导致东北集中出栏,当前猪价出现季节性回调,我们认为属正常现象也是短期猪价预期内走势。
当前猪价回调主要是这几个方面原因叠加所致:(1)9月初东北昼夜温差增大,并局部出现口蹄疫疫情,养殖户担忧类似14年口蹄疫疫情爆发重现,故选择集中出栏。东北集中出栏导致的猪价下跌预期,还引发其他地区养殖户集中出栏,因此全国性的阶段出栏高峰到来。(2)双节备货期基本结束,需求出现较大的季节性回落。我们强调,只要不是持续1-2个季度以上的趋势性变动,短期猪价调整1元/公斤都属正常,因为养殖户短期集中压栏与出栏受疫病、情绪等因素影响较大,这与中期反转的空间并无关系。
而且历史来看,9-10月是历年猪价大概率的季节性下跌期,今年情况并不特殊。我们观察近年猪价走势,9-10月区间出现明显的季节性下调(2012年从14.89元/公斤至14.43元/公斤,2013年从16.1元/公斤至15.44元/公斤,2014年从15.23元/公斤至13.78元公斤),双节期间需求季节性下降、养殖户集中出栏在历史同期较为普遍。
同时研究2010-11年大行情发现,猪价在需求旺季也出现了明显的回调,在2010年11月中旬14.5元/公斤回调至年底的13.6元/公斤,但丝毫不影响之后一路上行至2011年9月的接近20元/公斤。
因此我们认为前期猪价高企在18元/公斤情况下(比往年同期基本都高出2-3元/公斤),屠宰场压价的动机很强、空间也很大,阶段性供给的增加会使得价格出现一定的回调,诸如当前集中出栏的心理更是容易被屠宰场把握住而趁机大力压价。因而总体上,目前猪价回调1元/公斤是在短期供需变化基础上,上下游博弈行为的正常结果。
(2)短期来看,2014年Q4母猪加速出栏(环比下降1-2%)使得当前供给开始大幅下降,11月左右猪价将开启上涨征程,年底有望达到20元/公斤。
对于Q4猪价判断,我们认为很难延续2013-14年猪价Q2反弹后的下行走势,主要逻辑在于供给端的影响已经逐步显现。草根调研发现,国内8-9月份生猪存栏数据下降10%,这和2014年母猪8-9月份同比下滑数据同步。特别需要提醒的是,14年Q4是母猪加速出栏期,从环比角度看单月下滑1-2%,映射到当前生猪角度看,Q4国内供给端将出现环比下降1-2%情况。
同时在双节之后,降温潮开始席卷全国,东北更是进入冬季,季节性需求回升将开始启动。按照正常积极性需求提升判断,整体国内猪肉需求环比单月将提升2%。那么我们判断季节性回调将在11月份逐步结束,供需格局从短期看在10月底再次出现变化。因此我们预计供给总体紧缺将带动猪肉价格Q4继续上涨,直至2016年1-2月春季期间20元/公斤的水平。
(3)对于大周期来看,环保土地因素更可能导致本轮产业反转持续超预期,猪价将维持高位至2016年底,全年均价18-19元/公斤,头均盈利500元/头。
在散养户-规模户二元结构分析框架下,四重压力压制产能反弹(种猪场产能调整时滞、环保压力、理性程度提升、现金流短缺),其中环保压力与理性程度提升将在更长的期限内限制扩产能,我们强调的产能底部“L”型逻辑(长期看“W”型)将大概率发生,能繁母猪产能筑底将至少持续半年以上(至明年1季度末),对应猪价维持高位时间至2016年底。
实际上本轮环保因素可能是导致产业持续超预期的主要原因,近期参加产业会议及调研发现,南方五省禁养已经减少了1/3的供给量,目前环保压力持续存在且在中期难现放松之势。如果疫病导致了2011年大行情的持续高位,那么本轮行情环保压力可能是最大的增量利好因素。
因此参照2011年全年猪价17元/公斤、完全成本上升2元/公斤、供给紧缩程度超上一轮5%三大因素,我们预计2016年全年猪价将达到18-19元/公斤,头均盈利达到500元/头。
(4)当前养殖股“两高一低”(业绩弹性高、确定性高、估值低)价值凸显,坚定持有或择机买入以待11月猪价上涨催化。
我们深度复盘2010-11年大行情,发现畜禽链真实PE(对应2011年全年一致预期EPS)在大行情中不断走高至25倍,股价弹性叠加了产业与估值的双重弹性。而当前养殖股价格对应2016年EPS仅在13-15倍,属于短期深度调整中的错杀品种而价值凸显。
当前猪价季节性回调不仅不影响反转大周期,反而因供给的集中释放而为10月底猪价上涨提供了坚实动力,因此当前持有养殖股不必担忧,静待后市价格上涨;而目前未介入者则可逢低买入,享受季节性回调带来的绝佳买点。
