饲料行业：大浪未尽 英雄已现

　　饲料行业长期趋势不变：规模增加、集中度提升、盈利中枢上移

　　饲料需求上升，2012年出栏生猪、饲料产量6.96亿头、1.81亿吨，2000-12年复合增速2.5%、7.7%；饲料行业集中度提升，2012年，我国饲料行业Top1、3、5、10的份额占比分别为8.7%、15.9%、20.5%、28.0%，自2007年后呈现明显集中度提升趋势；饲料行业盈利中枢上移，2007-12年饲料行业年度税前利润率分别为3.3%、3.6%、3.7%、4.1%、5.2%、5.2%。

　　饲料行业短期压力：销量增速回落、单位盈利受压

　　短期，饲料行业销量由养殖行业盈利、存栏基数决定，饲料行业单位盈利由养殖行业盈利、原材料成本波动决定。养殖盈利下降拖累2012年饲料行业累积销量同比从年初的29.9%回落至全年的14.3%，在2012年3季度饲料原料大幅上涨时也不能完全向下游转移，单位盈利短期下降。

　　2013年分化：分产品、分企业

　　预计2013年行业销量增长在10-15%区间，分产品销量增速为水产料≈猪料>禽料，盈利增速为水产料>猪料>禽料。预计2013年A股饲料企业中，水产料，优势企业能维持在30%以上销量增速，第二集团军企业能保持在20%左右销量增速；猪料，优势企业能维持在25%以上销量增速，第二集团军企业能保持在10%左右销量增速；禽料，仅有个别优势企业能维持销量增长，大多企业禽料销量将同比下降。

　　选股：长期VS短期、白马+潜力

　　预计饲料行业单季度盈利增速同比回升在2013年4季度，而板块启动将明显早于盈利回升，考虑长期趋势和短期压力，短期维持饲料行业谨慎推荐评级。我们看好两类企业，首先是，具有技术、销售渠道优势并快速扩张企业(大北农、海大集团)；其次是，此前增长略缓，但经营持续改善，在行业景气再次回升时有望获得较快增长的企业(唐人神、通威股份等)。

　　风险提示

　　食品安全风险；饲料企业扩张及产能释放存在不确定性；养殖单位盈利、养殖存栏基数、原料价格波动存在不确定性。