大北农:饲料高增长势头将延续

　　大北农公布靓丽一季报和二季度业绩预告,幅度略超市场预期。2012Q1实现销售收入21.02亿元,同比增长46.08%;实现归属母公司净利润1.78亿元,同比增长50.15%,对应EPS0.45元;公司同时预计1-6月净利润同比增长40-70%。

　　一季度饲料业务利润翻番,大幅超预期,二季度会更好。尽管公司没有公布分项数据,但我们预计饲料业务利润同比增长达到翻番,增长核心来自于福建模式全国化快速复制带来的汇量式增长,公司Q1饲料销售量同比增长50-60%,高端猪饲料(预混、教槽、保育料)销量同比增长60-70%,考虑去年下半年提价后,Q1毛利率好于去年同期,我们测算饲料业务Q1净利润同比增长幅度达到100%。需要指出的是这样的优秀销量成绩是在一季度仔猪流行性腹泻高死亡率,导致乳猪料市场基数下降的情况下取得的;随着天气转暖、疫情渐淡、仔猪存活率提升,我们预计Q2的饲料销售情况将好于Q1,我们草根调研的一些大北农子公司,4月前两周较3月同期销量环比增长达50%.

　　一季度种子业务利润同比略有下滑。种子业务低于预期的主要原因在于水稻种子天优华占制种问题导致可销售量不足,玉米种子农华101目前推广面积约500万亩,低于800万亩预期,原因在于春节前新上市玉米收购价滞涨,导致1季度玉米种子全行业销售进度缓慢。但我们对此并不悲观,2012年国内玉米播种面积有望突破5亿亩,且近期玉米收购价回升,4-5月份有望迎来一波玉米种子销售小阳春行情,2季度种子业绩增速较1季度环比提升。

　　整体来看,我们认为饲料、种子业务发展势头继续向好,随着二季度乳猪饲料销售转旺、玉米种子部分销售收入延后至二季度,上半年整体利润增速好于一季度的50%是大概率事件。

　　养殖规模化精细化趋势带来饲料行业整合加速,将驱动优势公司未来3-5年获得跨越式、爆发式增长的良机。大北农一季报尘埃落地,我们推荐的三家重点公司大北农、海大集团、唐人神都交出了满意的一季报答卷,三家公司去年饲料销量同比增长30-50%,今年一季度又实现了40-60%的销量高增长,远远超出行业水平。

　　从行业趋势上看,生猪养殖规模化要求更有效率、更加精细的多阶段饲喂方式,而多阶段饲喂方式要求的多阶段饲料,对饲料企业在动物营养研究、配方技术、生产工艺、技术服务上都提出了更高的要求,小企业有望加速退出,而兼具研、产、销三位一体优势的大北农将从中受益。中小饲料产商一不具备集中采购、规模化生产的低成本优势;二不具备多阶段饲料的研发生产的相关技术能力;三不能支持多阶段饲料销售要求的服务营销网络和团队建设需要,而具备这些竞争优势的大北农将强者恒强,目前猪饲料行业高位分散,大北农目前市场占有率仅有2-3%,未来有充足的发展空间。

　　行业有利浪潮只是发展基础,公司内功扎实才是持续增长的保障,随着公司在技术和营销两端的优势进一步加强,辅以产能高速扩张和管理体系扁平化带来的组织效率提升,乳猪料推广的福建模式在全国快速复制,大北农未来几年盈利持续激增的确定性非常高。

　　我们预计畜禽养殖行业重返景气时点到来,且持续时间延长。受全国范围内仔猪流行性腹泻影响,预计阶段性供不应求将推动猪价在5-8月大幅反弹,养殖景气反弹将进一步延长饲料高景气持续时间,2012年全年饲料业都将维持较高景气水平,这是我们积极推荐大北农、海大集团、唐人神等饲料股的核心逻辑。

　　我们继续看好大北农在饲料、种子、动保产品等领域的“前端研发+后端销售”之核心竞争优势,我们认为目前股价并未充分反映公司持续增长势头,继续建议机构积极买入,目标价45.4元。保守预计2012-14年净利润分别为7.3、9.9、13.0亿元,同比增长44.5%、36.3%、30.7%,对应12-14年EPS分别为1.82、2.42、3.11元。