终端需求疲弱 豆粕价格短期内颓势难改

　　3月中旬以后，国内连粕一改前期小踏步下行之势而快速下跌，主力2305合约连续跌破3800元/吨、3700元/吨和3600元/吨整数关口，走势偏弱。豆粕现货下跌更为“顺畅”，春节以后下跌从未止步，截至3月22日，沿海主要地区豆粕现货报价已经全部跌至3800元/吨关口，较节前最后一个工作日下跌接近17%。究其原因，除近期美国银行破产带来金融危机担忧外，还有来自巴西供应问题和国内养殖需求惨淡等多项因素的同时施压。

　　巴西大豆出口贴水持续走弱

　　虽然今年巴西大豆收割进度持续慢于往年同期，但有创纪录产量托底使得绝对收割量超过往年水平。巴西国家商品供应公司（CONAB）的统计数据显示，截至3月18日，巴西已收割大豆9464万吨，较去年同期的8864万吨多出600万吨。

图为中国5月船期巴西大豆进口成本

　　收割之后就是上市销售的压力，使得巴西大豆出口贴水不断下降。截至3月23日，4—5月船期巴西大豆对中国CNF贴水报价已降至50—60美分/蒲式耳，而一周前此报价还在110—120美分/蒲式耳，收割初期（2023年1月初）报价为160—170美分/蒲式耳，去年同期高达360—380美分/蒲式耳。产地出口贴水的大幅下降对国内市场来说，意味着进口成本降低。目前，中国采购巴西4—5月船期大豆成本在4300—4400元/吨，相比一周之前的4600元/吨下降接近300元/吨，而年初此报价为4860—4870元/吨，去年同期为5400元/吨。

　　作为成本端定价品种，进口成本下降不免施压国内豆系，带动豆二、豆粕和豆油期货价格同步大幅下跌。

　　国内进口大豆中期供应充足

　　2月中旬至3月中旬，国内进口大豆到港量经历了阶段性紧缩，周均到港量为125万吨，对比同期159万吨的周均压榨量，国内进口大豆持续去库。但从产地排船来看，预计3月下旬以后进口大豆到港量就会逐周回升，至4月中旬周度到港量将回升至200万吨附近。从月度到港量预估来看，3月预估为618万吨，4月预估为940万吨，5月预估为850万吨，对应不足850万吨的压榨预估，即随后两个月国内进口大豆供应充足。且到港大豆结构会逐渐转至南美大豆，3月到港进口大豆仍主要以美豆为主，到了4月，巴西大豆到港占比将超过80%。

　　近期随着进口大豆成本下降，国内油厂榨利改善，对近月巴西大豆采购节奏加快。最近两周国内油厂买船集中在4—6月巴西大豆，两周共42船或277万吨。截至3月17日当周，国内3月船期大豆共采购1099万吨，采购结束；4月船期大豆采购完成801万吨，缺口99万吨；5月船期大豆采购完成545万吨，缺口375万吨；6月船期大豆采购完成224万吨，缺口576万吨。

　　而巴西大豆收割进度仅完成60%左右，后期还要与二茬玉米抢夺存储空间，出口贴水报价仍有下跌空间，即国内近月船期进口大豆仍有采购窗口，后期国内进口商应该会继续采购近月巴西大豆，对应国内中期进口大豆到港量充足。在此预期下，中期国内进口大豆和豆粕供应充足，价格相对悲观，看空氛围浓厚。

　　终端需求疲弱施压豆粕消费

　　因国内阶段性大豆到港偏少造成部分油厂缺豆停机，也有部分油厂胀库停机，2月底至今国内油厂进口大豆周度压榨量维持偏低开机率，周均压榨量不足145万吨，低于过去3年173万吨的周均水平。但国内豆粕商业库存并未同步下降，3月初国内豆粕商业库存达到63万吨，较2月初的44万吨库存增长45%；最近两周因压榨下降库存也降至50万吨附近。

　　需求数据能更加直观地反映豆粕消费惨淡。截至3月17日当周，国内豆粕销售成交25.45万吨，其中全部为现货成交，基差成交量为0；而去年同期周度成交量为51.2万吨，其中现货成交23.92万吨，基差成交27.28万吨。截至3月17日当周，国内豆粕周度提货量为61.88万吨，去年同期为101.65万吨，过去3年均值为114.54万吨。从数据可以了解春节后国内豆粕现货基差从高位700元/吨直线下降至200元/吨水平的原因。从逻辑上看，豆粕需求偏弱或主要因为以下因素：

　　一方面国内养殖行业深度亏损挫伤企业对高价饲料的需求。近几年豆粕养殖需求与畜禽养殖利润正相关关系明显，通常在丰厚利润下养殖企业更愿意投入更多的豆粕以加快畜禽生长和出栏速度，反之则减少豆粕使用。因此从去年年底国内生猪养殖利润开始转负之后，企业通过降低添比、增加杂粕替代等多种方式减少豆粕使用，从根本上打击豆粕终端消费。

　　当然同期豆粕与其他杂粕价差偏高同样支撑杂粕替代。从去年四季度至今，广西地区豆粕、菜粕现货价差最高时曾超过2000元/吨，达到历史最高水平，而在1000元/吨以上高位也盘亘长达4个月之久，支持以菜粕为主的杂粕替代豆粕的使用。

图为国内生猪养殖利润跟踪

　　另一方面，在豆粕供应预期充足、终端需求惨淡下，中下游市场预期一致加剧了行情波动。悲观预期下中下游企业同时放缓采购和提货步调，主动清空渠道库存甚至放空现货，造成在低压榨阶段仍出现油厂胀库情况。

　　因此，终端需求疲弱无法承接供应继续施压豆粕，期、现货很难不跌。

　　豆粕现货压力或会继续释放

　　目前来看，国内以豆二、豆粕为主的豆系期货品种下跌的根源一方面是产地出口贴水快速下跌带动国内成本下降，另一方面是国内需求疲弱无法支撑供应。而市场各环节参与主体情绪波动加剧，贸易商甩货、下游延缓采购等行为加重悲观预期，期现货同时下跌。

　　短期来看，豆系利空压力仍不能有效缓解。巴西收割进度刚刚过半，出口压力下贴水仍有下跌空间；二季度国内进口大豆集中到港已成定局，未来将面临更多的大豆和回升的开机率，豆粕供应将大幅增加；国内生猪养殖利润短期无法改善，抑制饲料原料需求。因此无论从供应还是需求来看，国内豆粕期现货短期都很难从颓势中走出，现货压力会继续释放，基差负值不可避免。