国产豆供需偏松将导致价格维持偏弱振荡；未来三个月大豆进口量庞大，而终端需求不旺，豆粕(2813, -20.00, -0.71%)库存将从偏紧转向宽松，压制期货运行重心继续下移；12月上旬大豆及棕榈油(5018, -36.00, -0.71%)到港量上升，油脂整体库存面临回升威胁，可能导致价格延续弱势振荡走势，而在元旦及春节前小包装油备货需求启动后，去库化进程有望加快，油脂价格可能将振荡走强，因此豆油(5666, -16.00, -0.28%)后市可能呈现先抑后扬走势。
一、市场行情回顾
(一)期货市场回顾
就11月期货盘面表现来看，美豆收割活动良好进行，且出口需求保持强劲，供应和需求不断博弈，导致CBOT大豆期价呈现区间振荡走势，1000美分/蒲式耳关口存在明显支撑；美豆粕供应偏紧，使得其期价表现相对良好，一度带动美豆类走势，而美豆油先受加工商压榨量增加而快速回落，达到低点，随后受部分豆粕/豆油套利出脱以及原油下跌速度放缓而从低位反弹，期价呈现先抑后扬的走势。截止11月26日，美黄豆11月合约月跌幅0.21%左右；美豆粉1月合约月涨幅在2.73%附近；美豆油1月合约月跌幅在4.03%左右。国内方面，农户惜售国产大豆，而贸易商压价收购，致使市场购销清淡，现货价格趋弱，拖累期货价格振荡下行；在豆粕供应偏紧提振下，豆粕期货价格11月中旬在区间运行，形成双重顶的技术形态，11月下旬美豆到港量预期增加，豆粕承压回落；受原油价格走软、国内豆油库存从高位下滑及大豆进口量增加等因素影响，连豆(4366, 49.00, 1.14%)油延续弱势振荡走势为主。截至11月27日收盘，连豆主力1505合约报4306元/吨，月下跌124元/吨，幅度为2.08%；豆粕主力1505合约报2883元/吨，月上涨141元/吨，幅度为4.66%左右；豆油主力1505合约报5908元/吨，月下跌202元/吨，幅度为3.31%。
( CBOT美大豆1月合约日K图，来源：文华财经)
( 大商所豆粕及豆油1505月合约日K图，来源：文华财经)
(二)现货市场回顾
现货市场方面，贸易商入市谨慎，导致现货价格得不到农户认可，部分农户惜售心理还是存在，市场购销冷清，东北地区国产大豆维持稳中趋弱的态势，截至11月26日，东北大豆价格在4200-4400元/吨区间内；11月大豆到港量增加，且未来两个月进口量将延续恢复性增长，在将来庞大的供应预期下，进口大豆现货价格持续走弱，截至11月26日，山东进口大豆价格为3550元/吨，比当月初下滑5%；11月前期因到港量不足，油厂开工率有限，豆粕库存偏紧，中下旬随着到港量增加，豆粕供应偏紧局面得到改善，加之后市进口量增加预期压制，现货价格小幅回落，26日山东豆粕现货价格较月初略下降4%至3400元/吨；尽管豆油库存从高位下滑，但还是高于去年同期，且盘面反弹乏力，现货价格维持在低位振荡运行，整体运行区间为5800-6000元/吨。
二、影响因素分析
(一)中国进口后劲或不足，美豆维持供需偏松
美国农业部(以下简称：USDA)11月月度报告显示，USDA连续五次调高新豆单产预估，最新预估值为47.5蒲式耳/英亩，继续刷新92/93年度以来的最高纪录。单产的不断上升直接推高了产量规模预估，USDA11月预估数值为39.58亿蒲式耳，较上月预估略增0.79%，远高于去年的32.89亿蒲式耳。与此同时，出口与压榨需求预估也略有调高，因此结转库存维持4.5亿蒲式耳。整体来看，美国大豆丰产格局基本，豆类市场长期处于偏空氛围。截至11月23日当周，美国大豆收割率为97%，去年同期为95%，五年均值为98%。收割活动基本上已经结束，随着11月下旬CBOT大豆受到1000美分/蒲式耳关口支撑而有所反弹，预计部分农户利用价格上涨的机会开始加快销售大豆，庞大的产量仍将对价格构成压力。
美国农业部出口检验数据显示，截至11月20日，美国大豆出口装船量达到1941万吨，高于2013/4年度同期的1600万吨，出口量相当于美国农业部11月份供需报告对全年出口预测目标的41.5%，这要高于去年同期的40.5%。因为出口需求强劲，美国大豆价格短期受到支撑，但是主要进口国的中国在前期大量订购美国大豆，压榨原料供应充裕的预期压制豆粕现货价格，导致压榨利润回落，后续的采购动力可能不足，市场有传言明年2-3月巴西大豆上市的时候中国取消150-250万吨的大豆进口订单。因此预期后市需求对美豆价格的支撑力度有限。
(二)南美播种进度加快，支撑作用弱化
11月巴西大豆产区迎来降雨，种植条件得到改善，中西部和东南部农户迅速种植大豆，弥补10月份干燥天气造成长达一个月的播种耽搁，播种进度尽快。根据巴西咨询机构AgRural公司表示，截至11月21日，巴西大豆播种完成76%，比之前一周推进了13个点，但是仍然略低于去年同期的79%，其中头号大豆产区的播种工作临近尾声。值得注意的是，巴西部分地区天气高温干燥，可能造成病虫害滋生，后市仍需密切关注。阿根廷方面，截至11月20日，阿根廷2014/15年度大豆播种完成30.4%，比去年同期进度低了7.3个点。南美大豆播种进度虽略低于往年同期，但是整体较今年播种早期有明显加快，因此南美天气对大豆价格的支撑作用减弱。
(三)国内大豆供需方面
国产大豆方面，因销售情况欠佳，贸易商压价收购，截至11月26日东北食品豆收购价在4200-4400元/吨区间内，低于农户心理价格，而且直补政策细节未出台，导致部分地区农户有惜售行为。不过预计此现象不会长期延续下去，因为未来农户面临还贷压力，即使对价格不认可，农户也只能积极出售新粮，因此后市市场供应仍较为充裕。至于需求方面，一般来说，该季节是传统的需求旺季，但是价格低廉的进口大豆竞争强劲以及非转基因概念炒作弱化，导致市场需求清淡，贸易商谨慎收购。因此供过于求的局面仍将延续到今年年末，将压制国产大豆现货价格维持偏弱振荡走势。
进口大豆供应方面，1-10月累计数量为5680万吨，累计数量同比增加13.8%，尽管10月的进口淡季导致库存有所下降，但是仍一直处于历史同期高位水平。由于10月美国新作大豆开始集中上市，我国进口量将在11月份至次年2月份得到恢复性增长，预计11月大豆到港预计将接近700万吨，12月大豆到港可能达到750万吨左右。在进口量激增的预期下，大豆港口库存回升是大概率事件，未来两三个月压榨原料都将维持供应充裕的局面。
(四)大豆到港量骤增，豆粕未来供应宽松
11月下旬美国大豆集中到港，油厂压榨原料不足局面得到改善，且市场对今年12月至明年2月的进口量保持较高预期，国内大豆在未来三个月供给充裕，届时油厂的开机率将持续提高，豆粕供需将从偏紧转向宽松态势，这必然会施压国内豆粕现货价格。另外，到港的美国大豆价格低廉，降低压榨成本，亦将间接拖累豆粕现货价格。
(五)禽畜存栏水平偏低，豆粕维持刚性需求
秋冬气温偏低，是流感多发季节，10、11月期间，江苏地区确认两人感染禽流感病例，禽类价格短期受到压制，尤其是肉鸡苗平均价下降幅度较大，表明禽类养殖户的补栏积极性受到严重打击，对豆粕饲料需求产生不利影响。
生猪方面，10月份能繁母猪存栏为4421万吨，延续去年9月份以来的下滑趋势，处于五年以来的最低位，对猪价形成长期利好，但不利于当前生猪存栏增加。同时，生猪存栏量为43541万头，环比下降0.2%，这是6月份以来生猪存栏环比首次出现负数，且数值是往年同期水平的最低位，可见豆粕生猪饲料需求不旺。
总体来说，禽畜需求不及往年水平，总体存栏量偏低，对豆粕饲料需求的提振力度有限，需求整体表现刚性。在豆粕饲料终端需求不旺的背景下，饲料厂及经销商入市始终较为谨慎，依旧以随用随买为主。
(六)豆油基本面略改善，寄望季节性需求兑现
截至11月24日豆油库存从月初的132万吨下降5.6%至124万吨，整体呈现回落趋势，显示消费需求有所回暖。未来三个月国内进口大豆供应充足，预期油厂开机积极性提升，下游豆油供应增加，为去库化进程再添阻力。
融资性贸易监管加强导致近几个月国内棕榈油到港量明显减少，因此棕榈油去库化进程进展顺利，是国内油脂中供应压力相对较小的品种，截至11月下旬，库存下降至为59万吨，明显低于去年同期的93万吨。尽管11-12月棕榈油到港量增加，库存将从低位回升，但是整体供应压力仍小于其他油脂。
在油脂整体供应增加的预期下，库存面临回升威胁，这种情况可能要到元旦及春节前小包装油备货需求启动才能有所好转。一般来说，春节前一两个月内油脂的消费需求会受到明显提振，从而带动价格形成一波反弹走势，今年因为有闰九月，春节较往年延后，预计需求将在12月中下旬启动，届时油脂去库存进程加速，将对油脂价格构成支撑。
(七)CFTC基金持仓分析
CFTC持仓数据显示，11月大豆净多占比延续小幅回升趋势，但是从近三个月净持仓来看，多空反复转换，因此预计此趋势难以长时间延续，美豆延续区间振荡走势。豆粕净多持仓有明显增长，且是豆类三大品种净多占比最高的品种，显示美豆粕走势表现相对较强；而豆油净占自转正以来维持窄幅波动走势，揭示美豆油继续在底部振荡筑底走势。
三、总结及后市展望
收割活动基本上已经结束，预计农户将利用美豆期价上涨机会加快出售速度，而中国前期大量进口，后续劲头可能不足，美国大豆供需偏松格局将持续施压于价格走势。另外，南美降雨增加，播种进度加快，对价格的支撑作用减弱，预期后市CBOT大豆期货价格将再度向下测试1000美分/关口支撑。
具体品种展望，连豆方面，未来农户面临还贷压力，即使对价格不认可，农户也只能积极出售新粮，后市市场供应仍较为充裕。而需求方面，价格低廉的进口大豆竞争强劲以及非转基因概念炒作弱化，导致市场需求清淡，贸易商谨慎收购。故而供过于求的局面或延续到今年年末，压制国产大豆现货价格维持偏弱振荡走势。豆粕方面，未来三个月大豆进口量庞大，后市豆粕供应压力较大，而终端需求不旺，豆粕库存预计从偏紧转向宽松，加之进口大豆价格低廉，压榨成本下降，亦不利豆粕现货价格走势。预期豆粕期货运行重心还将继续下移，建议豆粕1505合约在2900-2940元/吨区间逢高抛空，止损2980元/吨，目标2730-2750元/吨。豆油方面，12月上旬大豆及棕榈油到港量上升，油脂整体供应增加，库存面临回升威胁，油脂可能还将延续弱势振荡走势，预计在12月中下旬元旦及春节前小包装油备货需求启动后，去库化进程有望加快，油脂基本面得到改善，价格可能将振荡走强，因此豆油后市可能呈现先抑后扬走势。建议豆油1505合约期价回落5800元/吨下方择机建立多单，止损参考5700元/吨。
