利空消化殆尽 豆粕短期触底反弹

今年南美、北美双双丰产几成定局，2014/15年度宽松的供应已无悬念，全球大豆压榨量将再创新高。然而以中国为首的全球各国豆粕消费向好，供应的增加并不会对市场造成过大压力，全年豆粕供需基本平衡，而豆粕前期的大跌我们认为主要是来自原料成本支持的坍塌。目前市场已然将供应方面的利空因素消化殆尽，且期货盘面有过度反应之嫌，加之美豆较慢的收割进度延缓了新豆供应，我们认为近期豆粕走势将以宽幅震荡修复为主。

　　时下恰逢美豆收获时节，2014/15年度美豆丰产已无悬念，CBOT豆类期货在美豆产量创纪录的预期下全年趋势均以下跌为主，其中CBOT大豆、豆粕年初至今跌幅超过25%，CBOT豆油跌幅逾15%，新豆上市之后供应将更加宽松，豆类下行之势难改。然而在美豆收割进度较慢、CBOT豆价新低吸引大量生产企业买入等因素的影响下期价短期内将出现一定幅度的反弹修复，大连豆粕也料将暂时止跌。

　　一、全球大豆产量创历史记录

　　近年来全球主要大豆产区由于大豆种植利润可观等原因播种面积不断扩大，根据美国农业部(USDA)的最近预测数据，2014/15年度全球大豆种植面积将达到1.17亿公顷，头号主产国美国的播种面积将达3402万公顷，位居2、3位的巴西和阿根廷将分别达到3050、1960万公顷。

　　图1 全球大豆收获面积(百万公顷) 图2 主要国家大豆收获面积(千公顷)

　　资料来源：Wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：Wind、国泰君安期货产业服务研究所

　　单产方面，新年度天气情况十分有利，全球单产预计达2.64吨/公顷，高于五年均值2.5吨/公顷。分国别来看，全球前三大大豆主产国美国、巴西、阿根廷单产分别为3.13、2.98、2.75吨/公顷，均高于世界平均值。

　　图3 全球大豆单产(吨/公顷) 图4 主要国家大豆单产(吨/公顷)

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　　种植面积及单产齐创新高的背景下，USDA、油世界、Informa、Profarmer等多个世界权威机构的公布的产量预测数据均创历史新高。以USDA为例，新年度全球大豆产量将达创纪录的3.11亿吨，其中美国、巴西、阿根廷分别达1.07、0.94、0.55亿吨，均为历史高位。

　　图5 全球大豆产量(百万吨) 图6 主要国家大豆产量(百万吨)

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　　二、大豆压榨量继续增加，豆粕供应充足

　　全球经济缓慢复苏的大背景下，世界各国尤其是中国对豆粕的需求逐年上升，进一步提升了大豆压榨数量。USDA数据显示2014/15年度全球大豆压榨量将达2.52亿吨，同比增加5.06%，其中中国压榨量居世界第一位，为7350万吨。

　　图7 全球大豆压榨量(百万吨) 图8 主要国家大豆压榨量(百万吨)

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　　压榨量的提升增加了全球豆粕供应量，2014/15年度全球豆粕产量将达1.99亿吨，同比增加5.19%，增幅较上年扩大，压榨量排前四位的中国、美国、阿根廷、巴西豆粕产量分别达到5800、3800、3100、2900万吨。2014/15年度全球豆粕消费量1.94亿吨，同比增加5.11%，增速较上年度扩大，分国别来看，中国、欧盟、美国、巴西国内消费量分别为5600、2900、2700、1500万吨，其中中国消费增加明显，其余三国消费情况较为平稳。

　　图9 全球豆粕产量(百万吨) 图10 主要国家豆粕产量(千吨)

　　图11 全球豆粕消费量(百万吨) 图12 主要国家豆粕消费量(百万吨)

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　　三、豆粕库存略有增加，同比增速下滑

　　尽管2014/15年度全球大豆压榨量明显提升，但下游养殖利润较好及肉类消费的增加推高了本年度豆粕消费量，使得豆粕供需基本维持平衡，全年期末库存略有上涨，预计将达1079万吨，上年度为1035万吨，然而同比增速较上年的11.89%大幅下滑至4.25%。库存消费比为5.55%，与上年度基本持平，近20年均值约为4%。

　　图13 全球豆粕期末库存(百万吨) 图14 全球豆粕库存消费比(百万吨)

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　　四、美豆收割进度慢于均值

　　2014/15年度美国大豆高产基本已成事实，在大量美豆上市后，市场将承受来自供应方面的巨大压力，这也使得CBOT豆类期价压力重重。然而市场连续急跌不断消化利空因素，在无更多新的利空消息刺激下，期价近期恐将因利空出尽而出现反弹，尤其是在当前美豆收割进度缓慢的影响下。据USDA最新的统计数据显示，截至10月5日，美豆收割进度为20%，大幅落后于5年均值的35%，这将在短期内对期价形成支撑。

　　图15 美豆收割进度 图16 国内油厂豆粕未执行合同量

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　　五、中国国内油厂豆粕库存下降 利润改善

　　JCI最新统计数据显示，2014年第39周(9月22-27日)全国豆粕库存量为112.34万吨，上周为117.08万吨，环比下滑4.05%，去年同期为100.33万吨，同比增加11.97%。当周全国豆粕未执行合同数量为456.68万吨，上周为416.08万吨，环比增加9.76%，去年同期为258.15万吨，同比增加76.9%。

　　图17 全球豆粕消费量(万吨)

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　　2014年前三季度大豆压榨利润呈现持续下降态势，9月下旬在下游需求不断改善的作用下压榨利润形成拐点并触底反弹，目前全国5大主要地区压榨利润由9月中旬的-400元回升至-150元左右，其中大连进口大豆加工利润已回升至-80元左右。

　　图18 大豆压榨利润 图19 毛鸡、肉鸡、蛋鸡养殖利润(元/羽)

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　　随着肉类消费量的提升及禽畜价格的上涨，下游养殖利润情况不断好转，9月末肉杂鸡养殖2.34元/羽，历史均价1.8元/羽，蛋鸡利润33.68元/羽，高于历史均价的7.91元/羽，而毛鸡利润略有下滑至-0.5元/羽。生猪养殖利润较上半年明显转好，9月末为59.6元/头，仔猪利润91.8元/头。猪粮、猪料比价稳中有升，但仍稍低于历史均价，后市或仍有进一步走高的空间。

　　图20 生猪、籽猪养殖利润(元/头) 图21 猪粮、猪料比价

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　　六、现货价格运行平稳，基差扩大

　　6月份在美豆增产预期炒作的带动下，国内主要地区现货价格随美盘大跌，8月后逐步企稳，截至目前主要地区现货报价均在3400元/吨之上，局部地区甚至站上3500元。与之截然不同的是连盘豆粕期价自6月起持续下跌，其对利空因素的反应远远大于现货市场，基差也不断扩大，9月底已高达800元/吨。然而在目前利空出尽及美豆新作上市缓慢的真空期，连粕(2776, 10.00, 0.36%)料将随美盘豆粕出现一定幅度的反弹，后市中国国内基差将进一步修复。

　　图22 主要现货市场价格(元/吨) 图23 基差(元/吨)

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　　七、粕类价差

　　大连豆粕近强远弱，m1501和1505价差自7月不断扩大，目前两者价差接近250元/吨，并有继续扩大的趋势。连粕和美豆粕价差呈现不断缩小的态势，国内豆粕与菜粕价差则自低位的约400元/吨扩大至近700元/吨，后市料将运行于700元/吨之上，并不断向历史均值靠拢。

　　图24 大连豆粕1、5价差 图25 品种价差

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　　六、操作建议

　　今年南美、北美双双丰产几成定局，2014/15年度宽松的供应已无悬念，全球大豆压榨量将再创新高。然而以中国为首的全球各国豆粕消费向好，供应增加并不会对市场造成过大压力，全年豆粕供需基本平衡，而豆粕前期的大跌我们认为主要来自原料成本支持的坍塌。目前市场已然将供应方面的利空因素消化殆尽，且期货盘面有过度反应之嫌，加之美豆较慢的收割进度延缓了新豆供应，我们认为近期豆粕走势将出现一定程度的修复。目前豆粕期价处于较低水平，建议操作上以逢低买入为主，m1501入场区间2930-2980，目标区间3050-3100，止损2870附近；m1505入场区间2670-2740，目标区间2860-2920，止损2590附近。