利空逐步释放 豆粕市场有望反弹

　　一、 行情回顾

　　受美豆预期丰产、国内库存高企的影响，豆粕(2933, 21.00, 0.72%)期价大幅下跌，6月27日至今，豆粕1501下跌405点，跌幅为11.42%；豆粕1505下跌442点，跌幅为13.1%；豆粕现货价格从3840元/吨下跌至3480元/吨，下跌360元/吨，跌幅为10.34%。2014/2015年度全球大豆(4623, 6.00, 0.13%)大幅丰产，供给严重宽松必将导致豆粕价格低迷，豆类长期偏空的局面仍未改变；从目前的情况来看，美豆单产上调，全球大豆库存增加等信息已有反应，美豆销售正常，中国后期需求仍有潜力，供需矛盾缓解、库存小幅下降概率较大。因此我们认为豆粕目前已处于超跌状态，在成本支撑强劲的情况下，豆粕近期低位反弹概率较大。

　　二、基本面分析

　　1、USDA报告利空，前期期价已有反应

　　9月USDA供需报告显示，2014/2015年度美豆单产为46.6蒲式耳/英亩，产量为1.065亿吨，较8月报告上调265万吨；美国内压榨量为4817万吨，较8月份上调41万吨；美国内消费5126万吨，上调48万吨；出口量为4627万吨，较8月上调68万吨；期末库存为1293万吨，上调122万吨。巴西大豆产量为9400万吨，较上月预估上调300万吨；期末库存为2438万吨，较上月预估上调87万吨。阿根廷大豆产量为5500万吨，较上月预估上调100万吨；期末库存为3323万吨，较8月份预估上调100万吨。全球大豆产量约为3.11亿吨，较8月预估上调644万吨；全球大豆期末库存为9017万吨，较上月上调455万吨。全球大豆库存消费比31.64%，美国大豆库存消费比为27.94%，供给大幅宽松，这为美豆价格形成强烈打压。

　　7月初以来，在预期美豆大幅丰产的背景下，美豆大幅下跌，近期又由于预期美豆单产及期末库存大幅上调导致美豆进一步下跌，同时也导致国内豆粕期价不断创新低，1月合约跌破3100,5月合约跌破2950。前期的大幅下跌已反应或者部分反应在期货价格中，这也是报告出来后国内豆粕期价大幅上涨的原因。

　　2、进口有所放缓，国内库存仍大

　　据船期统计，预计9月份中国大豆到港量为460-480万吨，预计装船量为450-500万吨；10月份大豆到港量为520-550万吨，装船量为560-580万吨。预计9月份国内压榨大豆540万吨左右，10月份压榨460万吨左右。预计9月底大豆港口库存592万吨左右，10月底660万吨左右，虽有所减少，但仍然处于较高水平。

　　3、美豆销售正常，中国进口仍有潜力

　　近三年来，美豆预售情况良好。从销售量占比来看，2011/2012年度末已完成下一年度美豆预售总量的50.44%；2012/2013年度末已完成下一年度美豆预售总量的49.06%；2013/2014年度末(2014年8月31日止)已完成下一年度美豆预售总量的47.55%，略低于上年同期水平，但仍处于较高水平。从销售量上来看，2011/2012年度末已完成下一年度美豆预售1807.9万吨；2012/2013年度末已完成下一年度美豆预售2189.6万吨；2013/2014年度末(2014年8月31日止)已完成下一年度美豆预售2167.4万吨，与上一年度持平。

    从美豆出口中国的情况来看，截止2013年8月31日，美豆下一年度出口中国总量1490.5万吨，占全年出口中国总量的54%；截止2014年8月31日，美豆下一年度出口中国总量1237.5万吨，占全年出口中国总量的41.24%。从美豆下一年度出口中国和全球的情况来看，出口全球的量并没有减少，而出口中国的量减少了253万吨左右，这主要是由于中国进口商在上一年度大幅亏损和对未来全球大豆丰产预期下，减缓大豆进口速度。从国内消费情况来看，2014/2015年度大豆消费量较上一年度有所增长，进口量也会增长，根据USDA预测，2014/2015年度大豆进口7400万吨，高于上一年度的6900万吨，从这个角度来看，未来一段时间中国进口有望进一步增加。

　　4、成本支撑较强，下方空间有限

　　至06年以来，美豆价格一直处在美豆成本价以上，07/08年度美豆种植成本712美分/蒲式耳，美豆年均价795美分/蒲式耳；08/09年度美豆种植成本843美分/蒲式耳，美豆年均价1048美分/蒲式耳；09/10年度美豆种植成本814美分/蒲式耳，美豆年均价930美分/蒲式耳；10/11年度美豆种植成本837美分/蒲式耳，美豆年均价956美分/蒲式耳；11/12年度美豆种植成本914美分/蒲式耳，美豆年均价1194美分/蒲式耳；12/13年度美豆种植成本1099美分/蒲式耳，美豆年均价1421美分/蒲式耳。连续六年美豆价格高于成本，在本年度美豆大幅丰产的背景下，美豆成本下降为约990美分/蒲式耳，美豆期价能跌破成本吗？

　　美豆是否能长期跌破成本，关键看美豆价格变化能否引起供需情况的变化。从短期来看，大豆价格下跌导致豆粕成本下降，从而导致豆粕消费增加(主要是替代需求)，最终导致大豆需求增加；同时大豆价格大幅下跌可能引起农户惜售，从而减少大豆的有效供给，美豆能否长期低于成本关键要看供需方面的变化情况。长期来看，美豆大幅低于成本可能导致农户的种植积极性下降，最终导致下一年度种植面积减少，从而减少大豆供给。因此，我们应该关注巴西阿根廷大豆种植情况、美国大豆销售情况，如果价格大幅低于成本，巴西、阿根廷大豆种植面积受到影响，那大豆很快就会回到成本价以上；如果价格大幅下跌引起美豆销售愈加旺盛，美豆价格也会很快回到成本价以上。

　　从目前的情况来看，巴西阿根廷大豆种植还未开始，美豆销售较为旺盛，前期中国贸易商采购较为谨慎，后期仍然有大量采购需求，美豆大幅下跌后引起供需情况变化的概率极大。

　　三、行情预测及投资策略

　　1、行情预测

　　9月供需报告再次上调美豆单产，丰产已成定局；2014/2015年度全球大豆供应较为宽松，库存消费比达到31%，创造历史新高。但目前美豆已下跌至990美分以下，已跌破成本，以中国为代表的进口国可能加快大豆进口，美豆销售前景看好。从目前的情况来看，基本面的利空已在前期大幅下跌中得到体现，受到成本支撑和销售旺盛等因素影响，近期美豆有望反弹，预计全年美豆维持在950-1200美分/蒲式耳之间波动，国内豆粕有望在2850-3400之间震荡。

　　2、投资策略

　　建议产业客户在豆粕1月上分批建立虚拟库存，建仓区间为【3000,3200】，5月合约建仓区间为【2850，3000】；投机者可以在M1501合约(【3000，3200】)，投资周期三个月，止损价位【2850,2950】；1505合约(【2900,3100】)采取高抛低吸的策略。后期重点关注：9月底美豆季度库存报告、美豆销售情况、南美大豆种植情况。