美豆9月报告新作库存预计创新高 国内豆粕1-5看扩大

　　美豆种植生长关键期天气持续良好，USDA9月报告预计新作库存568百万蒲，创历史新高。此前预期的陈作产量调增将主要用来抵消过高残余及出口增加。美豆11月下看10美元/蒲。

　　国内豆粕面临库存较高消费不佳，弱势为主：1、13/14年度库存逼近400万吨，同比+56%；2、下半年自配料用量减少及小麦替代玉米等使豆粕用量减少；3、当前油厂大豆、豆粕库存都达到两年高位。

　　策略建议：1501-1505看扩大，至10月预计扩大幅度100点左右；1501看跌至3150左右，1505看跌至2900~3000.

　　一、9月USDA报告展望：新作库存将创新高

　　今年首次公布良好率就位于74的高位，天气也始终保持良好，至8月24日仍有70的良好率。目前大豆生长关键期7-8月已经接近结束，天气目前看来将维持良好状态，今年增产形势确定。按照目前的趋势，最终良好率预计将维持在65以上，根据这一高企的良好率，我们将之前的新作单产预计46.1上调至47.0。

　　再来看陈作，8月报告时USDA已将残余量放大至-94百万蒲，明显过高。但需注意，截止8月14日美大豆出口销售已达1693百万蒲，考虑到部分将转移到下一年度，预计9月报告时陈作出口数字仍需上调至1660百万蒲。这样，预计9月报告解决过高残余量的方式将是上调陈作产量，但增加的产量除残余外还需要用量弥补增加的出口数字，因此陈作库存将基本维持140百万蒲不变。

　　有了对陈作和新作的基本判断后，我们给出对9月USDA报告的预期如下：

　　预计新作库存将超越之前490百万蒲左右的预期，达至568百万蒲，这将是历史同期最高，并超过06/07年度的530百万蒲。

　　在高库存压力下，美豆11月期价下看10美元/蒲位置，注意当前价格在10.3美元/蒲左右，我们对此的理解是46左右的单产预期已经反映在价格中，若9月报告不能给出较大单产调整，价格新低就难以再度出现。

　　二、国内豆粕：消费不旺库存较高，以弱势为主

　　国内豆粕近来的走势虽同样以偏空为主导，看来偏空格局的原因。最直接的解释是豆粕期末库存较去年增加56%，接近400万吨。

　　除库存外，另一利空原因是今年下半年养殖利润处于恢复期，自配料需求降温。但由于自配料中豆粕的用量事实上高于全价料，豆粕的用量将实际上减少。同时，当前小麦玉米价差低至山东地区-120，饲料厂使用小麦替代玉米的动机强烈，由于小麦蛋白含量12%，较玉米的7%高出5%，更使得饲料对蛋白的需求减少，从而豆粕用量减少。

　　实际来看现货，当前油厂库存也较高，相对上半年来油厂大豆库存当前再创新高，豆粕库存也位于两年以来高位。图中可以看到尽管8月豆粕成交数量较大，价格也大致维持下降趋势。

　　结论是，国内豆粕无论是考虑受到CBOT期价影响，还是实际看国内供求，都以利空为主，若CBOT11月大豆跌至10美元/蒲，国内豆粕1501价位应下看3150左右。

　　三、投资策略：

　　1、我们仍坚持看豆粕1-5差的扩大。原因和之前的判断保持一致，1）美豆价格若不足够低，巴西就不会停止种植大豆，致使3月豆价格将更低；2）当前榨利1月比5月多亏损100元/吨以上，5月豆粕有下跌空间；3）由于9、10月进口大豆到港分别减少至450、430万吨，较7、8月分别的740、610万吨下降较多，将使10-11月豆粕略为偏紧，使1月相对偏紧。预计1-5差在未来两个月将有100以上的涨幅。

　2、若要进行单边操作，1501也有短期下看3150的动力，但更空的应是1505，按价差推算，1505下看2900-3000区间。