供需因素利空 豆粕价格震荡下行

　　• 一周行情

　　上周豆粕开始下行，主力1401合约连续三天的小阴线后，周五在外围市场整体下挫的背景下，大幅下行，回落至3138元/吨。豆粕1309合约也开始走软，9月合约逐步远离3500元/吨一线。成交上，上周豆粕成交尚可。持仓量上，M1309合约大幅减仓21.5万张， M1401合约则小幅度增仓3.2万张，但05合约却大幅增持11.7万张，总持仓在264.3万张。

　　一、巴西大豆集中出口时间延续至7月，进口大豆到港形成挤压

　　根据国粮中心数据显示，4月份国内进口大豆到货量为398万吨，5月到港量为560万吨，使油厂开工率较之前有所回升。同时，进口大豆港口库存从5月中旬的350万吨回升至6月中旬的430万吨，进口大豆供给偏紧格局得到实质性缓解。6月国内港口大豆到港总量为727.7万吨，但其中部分船期或将推迟至7月份到港，后市到港总量压力较大，6、7、8三月总体到港量或将达到2000万吨。以国内月均550万吨的压榨量，后市大豆供给趋于宽松为大概率事件。

　　我们在之前的报告中说明，1季度巴西港口装运的推迟并不代表国际大豆供给的绝对数量会有所下降，而是由于巨量的出口计划，使出口高峰期不得不延长至7月。据巴西贸易部数据显示，3月份巴西大豆出口量为354万吨，4月份跳增至715万吨，5月份出口大豆创795万吨的天量，(历史最高记录728万吨)，其中逾65%的出口将运往中国。6、7月份的出口也仍将保持在较高水平。 5月份国内进口大豆供需仍处于紧平衡状态。6月中旬开始，庞大的到港数量对应相对稳定的压榨消耗，国内港口大豆供应偏紧的局面将继续改善。因此，支撑豆粕现货价格高位运行的利多因素将转弱。后期油厂加大开工率，供给预期的增加将给豆粕现货价格形成压制，并遏制近月9月合约价格，但对远月01和05合约的影响则较为间接。

　　二、NOPA数据高于预期，但南美至北美物流链已打开

　　在之前的报告中，我们提到，美陈豆已基本退出国际大豆贸易舞台。美豆近月合约的走势，主要由美国本土压榨数据以及美国是否会进口南美大豆来决定。美豆本土压榨方面，NOPA 5月大豆压榨量高于市场预期，达1.23亿蒲式耳。因美豆粕出口强劲，压榨仍有较好利润。截至8月份，余下的大豆压榨量仅需达到每月1.06亿蒲，就能完成年度压榨16.6亿蒲的USDA的预期。这使近月7月合约期价一度继续维持高位震荡走势，以有效抑制美国本土的压榨需求。

　　然而，美国压榨商开始进口南美大豆，而南美大豆的供给颇为充裕，这使美陈豆偏紧的供给无法再继续强势主导市场。6月至少有3万吨巴西豆，3万吨巴拉圭豆运往美国，而7月则将有15万吨运抵，这代表对于美国本土压榨商而言，美陈豆已不是9月新作大豆上市前的唯一选择。7月合约高价抑制需求的必要性减弱。

　　三、美作物带未来降雨趋于正常，新作11月合约承压

　　在经历了4、5月份低温多雨的天气后，美国大豆作物种植区降水明显减少，并趋于正常，这利于大豆生长，使美豆11月合约承压。但美国西部地区开始出现干旱的迹象，未来是否会继续像中西部蔓延，仍有一定不确定性。但鉴于前期降雨明显过大，已有效改善了美国作物带的土壤墒情，即使未来再度发生干旱，对大豆单产的影响也会相对有限。如果今年7月生长关键期出现天气恐慌性炒作，力度料不如去年。

　　四、美豆净多持仓减少

　　上周美豆合约上持仓净多量大幅下滑，以及美豆新作低迷的销售数据打压市场。随着播种接近尾声，美豆新作种植延迟的短期利多淡出美豆市场，加之新作销售数据偏低，中国经济数据不佳，后市预期2013/14年度中国大豆进口量将无法实现USDA预估的6900万吨的巨量。截至6月11日当周，美豆合约上，多头较前一周继续减持1.6万手，空头谨慎跟进0.4万手，美豆基金净多较前一周大幅减少2.1万余张。从上图中我们还可以看到，美豆粕上净多数量也开始回落。而相反，美豆油合约上，净多持仓则有所上升，但更多是由于空头离场所致，原油期价的走低使外盘做多油脂意愿也不足。

　　五、生猪存栏仍旧偏高，豆粕需求稳定，但后市看淡

　　6月中，农业部公布了2013年5月份国内生猪存栏信息，5月生猪存栏环比微升0.2%，同比则仍下降1.2%;同时，能繁母猪存栏较上个月持平，较去年同期仍增加1.7%。3月开始，整个生猪养殖行业进入亏损期，能繁母猪存栏进入下降周期。然而，目前大部分养殖户资金压力仍未达到加速淘汰的临界点，行业并未出现规模性主动淘汰宰杀母猪的情况，能繁母猪量缓步下滑，自然淘汰产能。因此，能繁母猪量仍处于偏高的状态，连续第9个月维持在5000万头以上的高位。未被淘汰的母猪产能继续产出仔猪，自繁自养开始被动补栏，导致生猪存栏数自3月开始小幅回升。我们认为，在不发生大规模疫情的前提下，上半年豆粕在生猪养殖饲料方面的需求仍较稳定。

　　目前，受端午节备货需求提振，生猪养殖亏损局面正在缓解。但节后价格有下滑的可能，如果生猪养殖自繁自养利润继续维持现有的亏损状态，市场或将在本轮被动补栏之后，出现小规模的主动淘汰母猪，降低产能的现象。因此，生猪养殖行业的持续亏损，就中长期来看对豆粕需求确会产生较大的负面影响，目前市场对豆粕后市需求较为看淡。

　　中国经济前景担忧，美联储暗示放慢购债，导致大宗商品普跌，CBOT豆类市场油粕跟盘下挫。国内市场，进口大豆到港加速，巴西出口节奏依旧较快，后市国内进口大豆供给转松为大概率事件，坚挺的现货价格已有明显松动，9月合约基差回落至530元/吨。长期以来支撑豆粕期价的各项利多越来越弱化。

　　从持仓上看，多空争夺再起。截至6月21日，M1401合约前20位主力多头较前一周增持2.6万张，前20位主力空头增持1.2万张，净空保持在12万张左右。但在M1309合约上，空头在上周五的下跌中获利离场情绪也升温，净空降至2.4万张。产业系依旧是空方主力，而多头则更多以投机席位为主，相对于空方的高度集中，做多资金明显分散。料短期内，多方尚难以有效遏制期价下行。

　　受制于宏观面系统性风险的增加，目前油粕整体下挫，1月合约上，3200元/吨一线已被有效突破。虽然市场等待月末种植面积报告数据，但料在整体偏空格局上，该数据对市场影响较为有限。操作上建议空单继续持有为主。