近期豆粕套利失败案例浅析

     近期豆粕与大豆期价波动较大，盘中振荡节奏较难把握，许多投资者于是选择了套利交易，但由于对于市场内在因素的把握欠缺，套利不成反被套。

    

     案例一：买9月大豆抛9月豆粕。虽然大豆与豆粕两者之间具有很强的相关性，但毕竟是两种不同的商品，其供给与需求的因素各不相同，因此无法像跨市套利或跨期套利那样，根据其内在相关因素给出一个理论指导的比价或差价。近三年来，通过对同一月份的大豆与豆粕期价进行对比，我们可以发现，大多数时间内大豆与豆粕的价差维持在250—450元这一区间。由于2003年年初豆粕新合约的推出，使得豆粕期货的价格更加具有代表性，其与大豆合约之间的价差分布状况也出现了一些根本变化。

    

     继续统计黄大豆1号9月合约与新豆粕9月合约的价差分布情况，我们发现，截止到7月之前，9月合约的价差分布在268—765元之间，与老豆粕合约交易时相比价差波动范围明显扩大。进入7月之后，9月大豆合约期价出现暴跌走势，至今下跌幅度已经超过700元，其与9月豆粕合约的价差也一度缩小至300元，振荡数日之后继续缩小至近日的60余元。而与此同时，11月大豆与豆粕的价差在缩小至260元左右后迅速回升至300元以上，因此不少投资者进行了买9月大豆抛9月豆粕这样的套利行为。

    

     事实证明，这样的套利是失败的，因为交易者仅仅关注了价差，而忽略了其他的因素。需要注意的是，与远期合约不同，在9月大豆与9月豆粕合约之间套利，极为重要的因素就是两合约都即将成为现货月合约，其价格定位将更多取决于实际可供交割的数量与持仓量之间的对比情况，而不是相互之间的价差。大豆9月合约在一路下跌之中，其持仓量由30万手以上减少至区区几万手，且仍将继续减仓，实盘数量居多决定了其价格也将随波逐流。而豆粕则由于前期中巴贸易纠纷导致国内油厂之间的进口大豆成本和库存数量分布较为不均匀，各大油厂压榨利润亏损故开工率始终较低，而国内养殖业仍然处于快速的恢复之中，饲料企业大多为空仓状态，因此油厂很难深幅下调豆粕的现货价格。以8月11日张家港东海粮油豆粕出厂报价为例，43％蛋白豆粕报价稳定在2830元/吨，实际成交价格为2800元/吨，44％蛋白豆粕报价稳定在2880元/吨，实际成交价格为2850元/吨，这一价格与豆粕9月合约价格仍有较大差距，因此在现货价格相对稳定的情况下，近期合约的期货价格也同样相对抗跌。

    

     由此可见，仅仅简单地按照价差变化进行此种套利是以偏概全的，应当进一步结合市场状况进行全面分析，尤其是两个近期合约之间的套利，更不能靠经验主义。

    

     案例二：豆粕买11月抛9月套利。7月上旬9月大豆合约暴跌之前，其与11月合约之间的价差一度放大至550元之上，令前期参与大豆买11月抛9月套利的投资者较为郁闷，但随着9月大豆合约的大幅下跌加之持仓量大减，所谓的逼仓因素完全消失，价差在短时期内快速缩小数百元，至今仍然维持在100元左右。而7月底以来，豆粕9月与11月合约的价差逐渐放大至300元以上，而市场整体重心则不断下降，不少投资者寄希望于9月豆粕重演9月大豆的跳水一幕，进行了买11月抛9月豆粕的套利。

    

     市场的走势同样证明，到目前为止该套利也是不正确的，除去上述关于9月豆粕合约的现货因素分析外，套利交易的时间价值是进行该套利的投资者所忽略的重要因素。从概率角度上讲，合约距离交割的时间越长，周转余地则越大，从而盈利出场的机会就越多，因此套利交易与期权交易一样，时间价值也应该成为重要的参数之一。同样是买11月抛9月，6月份450元价差操作的大豆套利尽管一度浮动亏损接近100元，但此后在短时期内由于9月大豆合约的暴跌，不仅扭亏而且迅速获得了150元甚至更多的盈利，这其中套利的时间价值起到了一定的作用，因为6月距9月有三个月的时间，其中变数较多回旋余地也较大。而如今已经到了8月，尽管豆粕9月与11月价差高达360元，远远大于大豆同期月份的100元，其中可能存在着偏差，但该套利头寸的时间价值已经非常有限，加之近期合约保证金的提高与流动性的下降，进行该套利较难达到期望目标，或因交易规则限制，在期望目标达到之时未能持有头寸。