一、大豆上半年行情回顾
2004年1－3月大豆完成牛市最后一个急拉上涨后，4月5日CBOT黄豆连续和连豆9月合约同时创出高点1064美分/蒲式耳和4100元/吨，随后国内外大豆价格大
幅下跌。到6月底连豆几乎将1－3月的涨幅完全抹去，CBOT黄豆连续也跌去了1－3月的大部分涨幅。从CBOT黄豆连续图来看，今年1－3月的上涨表现为清晰的五浪特征，3月中旬到5月初CBOT连续耗时近两个月，在900－1050美分区域完成了一个回落冲高的技术整理过程，随后在5月初展开一轮快速下跌行情，并彻底击穿2003年以来的中长期支撑线，一个跨度达2－3个月的双顶形态成立。
自2002年以来，CBOT黄豆历经牛市已经两年多，其间也有一次在幅度上等同这次的回调，即2003年5月初到8月初的调整，但二者在技术上有一个重大区别。通过对CFTC持仓报告的分析我们发现，基金积极参与了2003年的那次调整，当时基金总持仓不减反增，只是在多空持仓比例上完成了两个成功转换。而今年上半年的这次调整，基金在急跌中完成大幅减仓动作，淡出CBOT市场的意图十分明显。众所周知，基金持仓结构对CBOT大豆宏观面有极强的前瞻性，把基金这次战略性的减仓与CBOT黄豆连续图的大双头结合起来分析，不难得出上半年CBOT黄豆构筑了牛转熊大顶。与之相对应，连豆主力合约9月耗时近3个月，完成了一个标准的复合头肩顶，同时市场总体持仓大幅度下降也非常明显。
二、世界大豆供求格局发生微妙变化
随着全球大豆需求的大幅增长，各大豆主产国一直在努力提高产量。去年美国、南美大豆种植带遭遇罕见的自然灾害，使得大豆供给增长遭受打击，但我们注意到南美仍保持了快速增产势头，实现了创纪录大豆产量，仅巴西和阿根廷产量合计就已接近9000万吨，这意味着南美已经取代美国成为世界最大的大豆产区，同时也将取代美国成为世界上最大的大豆出口地区。我们不可忽视世界大豆供给格局的这一重大变化，原来居世界大豆产量和出口量第一位的美国具有强大的金融优势，在过去的数年里美国利用其金融中心和大豆主产国地位获得大豆定价权，在世界大豆供需上大做文章，获取大豆贸易的垄断利润，这其中受害最大的是中国和南美，同时也夸大了世界大豆供需格局的矛盾。随着南美取代美国成为世界第一的大豆产地和出口地，美国利用金融定价工具的空间缩小，那么含有大量泡沫的世界大豆供需矛盾将得到修正，也有利于牛熊转化。
在2003/2004年度世界大豆供给格局发生变化的同时，世界大豆需求格局也在发生变化，主要源于世界最大需求地中国的宏观调控政策。近几年中国经济保持了高速增长，大豆进口量的持续增加和国内压榨能力的急剧扩张也是具体表现之一。为了应对经济过热带来的负面影响，近一段时间以来，政府出台了一系列宏观调控政策并对中国经济产生重大影响。我们可以把宏观调控划分成两个阶段：第一阶段调控重点是消除部分领域过热，防止信贷过度增长，采用的是以提高投资项目资本金比例和存款准备金率为主的紧缩银根措施；第二阶段重点是宏观调控成效的衡量，这也是目前市场所处的阶段。中国4、5月份的CPI分别比去年同期增长3.8％和4.4％，但环比略有下降，5月CPI比4月下降0.1了个百分点；城镇固定资产投资增速5月比4月回落16.4个百分点，较上月的回落幅度扩大7.6个百分点；银行信贷有所控制，货币供应量有所回落，上述经济指标表明宏观调控取得初步成效，但最终成效还有待观察。
宏观调控对国内大豆需求和加工产生重大影响。前期在高点进口的大豆源源不断到港，而下游产品豆油、豆粕价格继续下滑并且需求不旺，同时由于银行紧缩银根，压榨商资金链趋紧，无力支付大豆货款。压榨商为此采取自救行动，削减下半年的大豆进口，这对世界大豆价格产生巨大的压力，并进一步压低国内大豆价格。至于这第二阶段何时结束，那就得看随后几个月的经济指标以及国外经济动向，以衡量宏观调控的真正成效。种种迹象表明，作为世界大豆需求量最大的中国需求增长严重受挫。
上述世界大豆供需格局变化得到美国农业部6月大豆供需报告的支持。
通过上半年基本面跟踪分析，我们可以得出世界大豆供求关系已经出现了由供不应求向供过于求的拐点，这支持技术上牛熊转化判断。
三、大豆上下游产品价格体系发生重大变化
众所周知，近几年中国压榨能力大规模提高，目前国内压榨能力已经高于压榨需求近一倍，对国内需求形成虚假拉动，对牛市中的大豆价格上涨推波助澜，也造成中国在大豆贸易定价中的被动局面。2004年上半年以来，大豆、豆粕和豆油现货价格形成下跌趋势，其价格体系也发生重大变化，即大豆上下游产品价格在下跌趋势中形成粘合形态，价格差缩小，国内压榨企业亏损严重。以6月末价格计算，许多油厂加工一吨大豆亏损高达600元，要不了多久中国压榨行业必将重新洗牌，这将有利于行业的良性发展，也有利于挤压中国大豆需求泡沫，加强我们在世界大豆贸易定价中的地位，这也将进一步带动大豆价格走低。大豆上下游产品价格体系的变化决定本轮大豆上下游产品价格下跌的性质不同于以往，不是上涨过程之中的修正，而是新趋势的开始。
四、下阶段行情展望
2004年上半年，CBOT和DCE均走出冲高回落走势，以复合头部的形式构筑了牛转熊大顶，时间跨度近三个月，符合技术上反转形态的要求。头部构筑的过程实际上是挤掉牛市泡沫的过程，以连豆9月为例，该合约在4月初创出高点4100时，国产大豆现货最高价为3600，由于缺乏基本面的后续支持，迫使期价回归现货价，促使了4、5月份期价大跌。当期价首次触及现货价格后，牛市遗留情绪会促使期价形成第一次较大级别的反弹，即6月的这次反弹，CBOT上试了大顶颈线位，相比之下DCE较弱，9月合约以上倾的楔形展开弱势反弹，9月合约的这一形态得到逐步萎缩的成交量支持，是一经典的中线看跌形态，这对连豆下阶段给了很好的提示。
接下来，反弹一旦结束，大豆期价将顺应供求关系转化而展开新的下跌，这一阶段，期价将引导现货价格下跌，即期价会低于现货价格，这正如牛市期价会高于现货价格一样。而市场的另一个特征就是交易重心移至远月，这实际是牛熊转化过程中市场的特殊表现，即市场在表现牛尾遗留效应和熊市开始的预期。如果北半球大豆种植区天气不出大的意外，预计在新豆上市前夕，大豆价格将有一个加速下跌过程，在这一过程中我们更看好远月的下跌空间。
